{"ObjectType":101,"Sequence":341,"PreHash":"C403F11D486FEA7DE53E4EF7013755E3","Content":"\r\n\r\n# 如果你是弱者，最好假定你是错的。\r\n\r\n原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\\(0\\);)\r\n\r\n__ _ _ _ _\r\n\r\n\r\n** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2800字 _ **** \r\n \r\n\r\n**引子**\r\n\r\n \r\n \r\n今天我打算跟大家探讨一个重要的逻辑： _** 如果你是弱者，你最好假定你是错的 ** _ 。 这个逻辑来源于这样一个基本事实： _**\r\n金融交易存在两个对立的主体，这两个主体之间的地位是不对等的。无论是正方，还是反方，都有自己信奉的逻辑，但强者的逻辑才是主要逻辑。 ** _ \r\n为什么突然要讨论这个话题呢？他起源于我和一个朋友的讨论，他认为，站在非银的角度： _** 1、DR007利率是成本，一年存单利率是收益； \r\n** _ _** 2、所以，资金利率中枢决定了一年存单利率的下限； ** _ 于是，我就问他了3个问题： \r\n_** 1、非银的对立面是谁？ ** _ _** 2、对立面的逻辑和非银一致吗？ \r\n** _ _** 3、如果不一致的话，非银一定是主导的吗？ ** _\r\n显而易见，非银的对立面是银行，银行是整个交易的主导，下面我们带大家看一看银行会怎么看这个问题。 \r\n \r\n \r\n \r\n\r\n**一年存单利率和DR007的关系**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n当商业银行需要改善自己的负债结构时，商业银行会和非银做一个互换。商业银行会对非银发行一年存单融资，然后，再用DR007把这笔钱出给非银。\r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，商业银行支付了一定的息差，从非银那里购买了一些指标，从而改善了自身的负债结构。\r\n\r\n\r\n于是，我们就有了这样的回路，信贷需求→一年存单需求→DR007投放。 这个路径告诉我们， _** 银行为主，非银为辅；银行是剩余索取者，非银是剩余提供者\r\n** _ 。 站在银行的视角，指标买得越多，所支付的成本越高。这个成本可以拆解为两部分： _** 1、负债端，支出项，指标买得越多，一年存单利率越高；\r\n** _ _** 2、资产端，收入项，指标买得越多，DR007利率越低； ** _ \r\n\r\n\r\n如果把商业银行的资产端和负债端囊括在一块，就有了上图。于是，对商业银行来说，经济越好，一年存单利率越高，DR007利率越低。\r\n\r\n那么，为什么DR007和一年存单利率反向变动呢？ _** 因为一个出现在资产端，一个出现在负债端 ** _ 。\r\n\r\n显而易见， _** 对于商业银行来说，当经济复苏时，一年存单利率的下行，会推动DR007下行 ** _ 。但是，对非银来说，这是一个十分诡异的逻辑。\r\n\r\n那么，谁是对的呢？这个交易的发起者——商业银行。 \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**十年国债利率和一年存单利率的关系**\r\n\r\n \r\n \r\n那么，上面的视角冲突仅仅是一个意外吗？并不是，如果弱者喜欢从自己熟悉的逻辑出发来看待世界，那么， _** 全世界都会和他为敌 ** _ 。\r\n对非银来说，十年国债和一年存单均为它的资产，于是他们就有这样的推理： \r\n_** 1、十年国债是一种资产，一年存单也是一种资产； \r\n** _ _** 2、二者之间存在比价效应，它们的价格应该有较强的趋同性； ** _ _** 3、因此，当经济复苏时，二者的利率一起升高； ** _\r\n然而，真实的情况是， _** 当经济复苏时，一年存单利率下行，十年国债利率上行 ** _ 。也就是说，非银的直觉又是错的。\r\n为什么又错了呢？下面我们先从商业银行的负债端讲起： \r\n在《 [ 为什么一年存单利率大幅下行？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490411&idx=1&sn=d48b9304cb70568834621c417a6c57ec&chksm=f9aae55ecedd6c483147232b7a095739fba48ad4e78f376b161e94e05e4bb1ac69fc9262995d&scene=21#wechat_redirect)\r\n》一文中，我们花了十分大的力气讨论了： _** M2增速和一年存单利率的关系 ** _ 。\r\n之所以一年存单利率能反馈M2增速的变化，是因为一年存单是M2的替代品，也可以优化商业银行的负债结构。 \r\n\r\n\r\n如上图所示，这个逻辑背后是两个要点：\r\n\r\n_** 1、把商业银行的负债端视作一个整体； ** _\r\n\r\n_** 2、在负债维度，NCD对一般性存款有一定的替代作用； ** _\r\n\r\n事实上，这个框架还有另外一半，那就是： _** 十年国债利率和按揭贷款的关系 ** _ 。\r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，该逻辑是负债逻辑的对偶，\r\n\r\n_** 1、把商业银行的资产端视作一个整体； ** _\r\n\r\n_** 2、在资产维度，十年国债对按揭贷款有一定的替代作用； ** _\r\n\r\n从资产端的结构，我们可以推导出这样一个结论： _** 十年国债利率反馈按揭贷款增速。 ** _\r\n如果增速向下，十年国债利率向下；如果向上，十年国债利率向上。\r\n\r\n通过这个结构，我们就能明白，楼市是如何影响十年国债利率了。如果楼市表现不错，十年国债利率向上；反之，十年国债利率向下。\r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，十年国债利率和中长期贷款同比增速存在某种相关性。在这里，我们需要注意的是： _** 在其他因素不变的情况下 ** _\r\n，我们才能去讲，十年国债利率反馈按揭贷款的同比增速。\r\n\r\n在现实世界中，还有其他因素也会存在类似的效应，譬如， _** 财政赤字 ** _ 之类的因素。因此，楼市以及中长期贷款同比增速是极其重要的因素，而\r\n_** 不是全部因素 ** _ 。\r\n\r\n那么，又是什么因素把商业银行的资产负债表给【统一】起来了呢？ _** 实体经济或者 ** _ _** 居民的风险偏好 ** _\r\n。如果居民的风险偏好低，就不会有增量贷款，也不会有增量存款。\r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，上图有两个重要的方向：\r\n\r\n_** 1、居民的风险偏好决定中长期贷款； ** _\r\n\r\n_** 2、中长期贷款决定一般性存款； ** _\r\n\r\n最后，我们需要回归到本段的核心问题：为什么经济复苏&居民的风险偏好提高导致十年国债利率上升和一年存单利率下行呢？ _**\r\n也就是说，为什么十年国债利率和一年存单利率是反方向变动？ ** _\r\n\r\n\r\n\r\n_** 如上图所示，经济复苏会同时改善商业银行的资产端和负债端， ** _\r\n其中，资产端的代表是十年国债利率，当然是上行；负债端的代表是一年存单利率，当然是下行。\r\n\r\n_** 也就是说，符号的差别还是来源于资产和负债的差别 ** _ 。\r\n\r\n显而易见，还是那个视角问题，如果我们是非银视角，我们会认为十年国债利率和一年存单利率同向变动；如果我们是银行视角，就不会这么认为了。\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**商业银行的完整视角**\r\n\r\n \r\n \r\n综合以上两个部分，我们就能知晓，当经济复苏时，站在银行的视角，整个系统发生了什么： _**\r\n1、实体经济给银行系统所带来的收益增加，十年国债和一年存单的利差扩大； ** _ _**\r\n2、商业银行再分配给非银的收益增多，一年存单和DR007的利差扩大； ** _\r\n\r\n也就是说，长端期限利差和短端期限利差分别代表了 _** 收益的分配和再分配 ** _ 。\r\n此外，二者并不是相互独立的，如果没有收益的分配，就不会有收益的再分配——自己都吃不饱，为什么要分给别人呢？\r\n\r\n近期，经济有一定的复苏迹象，因此，长端期限利差开始走阔，根据我们的框架，当长端期限利差走阔到一定程度，短端期限利差也会走阔。 _** 雨露均沾 ** _\r\n。 \r\n \r\n \r\n\r\n**结束语**\r\n\r\n \r\n \r\n如果我们 _** 把商业银行当成金融体系的核心 ** _ ，很容易就能捋顺自己的直觉。然而，大多数人的视角是非银视角，会站在非银视角去思考，去推理。\r\n对于卖方分析师而言， _** 非银视角更是一个灾难 ** _\r\n，因为他们的客户都是基金、券商资管、保险资管这样的非银机构。他们得去迁就客户的视角，去顺从客户的逻辑。他们的确没办法很硬气地对客户说， _**\r\n你们是这个体系的补充，你们的逻辑不重要，你们的对手方才是对的 ** _ 。这还怎么拿派点啊？ \r\n但是，事情的真相就是这样，我们最好掂量清楚自己的斤两，然后，再开始推理： \r\n_** 1、如果自己是某个环节的强势方，那就从自己开始推理； ** _ _** 2、如果自己不是强势方，那就从对家的逻辑开始推理； ** _\r\n综上所述，我们就能得出以下结论： _** 1、金融系统是一个带箭头的复杂系统； ** _ _** 2、每一个环节都有一个主要的方向； ** _ _**\r\n3、这个方向不是一成不变的，环境变了，某些环节的方向就要变； ** _ _** 4、推理的起点直接决定最终的结论正确与否； ** _ _**\r\n5、普通人最好不要迁就自己的直觉； \r\n** _ _** 6、如果你是弱者，你最好假定你是错的，千万不要把你脑子的逻辑再放到别人身上； ** _ _ ps：数据来自wind，图片来自网络 _\r\n_ [ 为什么一年存单利率大幅下行？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490411&idx=1&sn=d48b9304cb70568834621c417a6c57ec&chksm=f9aae55ecedd6c483147232b7a095739fba48ad4e78f376b161e94e05e4bb1ac69fc9262995d&scene=21#wechat_redirect) \r\n_ \r\n\r\nEnd\r\n\r\n \r\n\r\n\r\n\r\n苹果用户请扫二维码，安卓用户可点击链接： \r\n\r\n[ 沧海一土狗的知识星球 ]()\r\n\r\n本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型\r\n这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔\r\n欢迎加入\r\n\r\n预览时标签不可点\r\n\r\n个人观点，仅供参考\r\n\r\n微信扫一扫 \r\n关注该公众号\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n× 分析\r\n\r\n 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