{"ObjectType":101,"Sequence":96,"PreHash":"6CC500D2458ACDBA16F892A82587B015","Content":"\r\n\r\n# 流动性的变化及其潜在影响\r\n\r\n原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\\(0\\);)\r\n\r\n__ _ _ _ _\r\n\r\n\r\n\r\n** 文/沧海一土狗 ** \r\n\r\n_ ps：1500字 _ ****\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**引子**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n今天股票市场迎来了反弹，上证指数反弹100点，上涨3.11%。整个市场结构耐人寻味， _\r\n建材、保险、有色、地产等周期股大涨，而食品饮料、医疗和科技三个板块微跌或涨幅较小。 _\r\n\r\n市场风格发生了分化，周期好于成长。\r\n\r\n风格分化的背后原因是什么呢？我认为，主要是市场敏锐地铺捉到了流动性的变化。\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**银行间流动性**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n流动性分为两个层次： 一个是银行间流动性； 另一个是非银系统流动性。\r\n\r\n先说第一个层次，银行间流动性。金融机构在银行间体系争夺 _ 超额准备金， _\r\n在这个过程中形成了两个利率：隔夜利率和七天利率。它们的高低反映了银行间流动性的松紧情况。可是这两个利率波动性太大，使用起来有点不便，难以展现流动性的长期趋势和拐点。\r\n\r\n为了解决这个问题，我们把它们替换成波动更小的 _ 一年期同业存单利率。 _\r\n\r\n最近，一年存单利率展现出以下态势：\r\n\r\n\r\n_ 银行间的流动性在5月初出现拐点 _\r\n，5月份从1.62%上升到1.85%，上升了33bp；6月份从1.85%上升到2.4%，上升了55bp；7月份从2.4%上升到目前的2.73%，上升了33bp。\r\n本来投资者们以为一年存单利率到2.4%之后能稳定一段时间，结果也只维持了一个月不到的时间。\r\n\r\n银行根据自身的资产负债情况，安排同业存单的发行，所以， _ 同业存单一级市场的定价有很强的前瞻性。 _\r\n这也是我认为一年存单利率比隔夜和七天利率更好地反映流动性情况的原因之一。\r\n\r\n今 天一年存单的一级发行再度提价，建行提 价到2.78%，农行和中行维持在 2.75%。 所以，\r\n从目前一年存单的价格来看，银行间流动性并不好，随着经济的持续复苏，一年存单利率回到3.0%并非不可能的。\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**非银系统流动性**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n> _** 贷款创造存款。 ** _\r\n\r\n所以，非银所掌握的流动性最终来自于社融增加。如果社融增速高，非银系统的流动性充沛；反之，非银系统的流动性紧缺。\r\n为了对冲疫情带来的伤害，新冠疫情爆发以来，社融增速持续攀升。\r\n\r\n这也造就了非银体系 _ 极其充沛 _ 的流动性。但是，“宽信用”的政策不会无限度地进行下去，随着经济的复苏， _ “总量适度” _\r\n四个字会发生作用。 所以，在下半年的某个月份社融增速出现拐点是大概率事件 _ 。这也意味着非银体系的流动性将冲高回落，出现流动性拐点。 _ \r\n目前，我们还无法看到社融增速拐头的迹象，但是，社融增速已经达到了12.8%的高位，从总量测算的角度来匡算，这个增速难以长期维持。\r\n此外，还有一个替代变量可以参考—— _ 银行业资产负债表规模的扩张速度 _ ，如果这个指标先出现拐点，那么，也意味着非银系统的流动性拐点近了。 \r\n \r\n \r\n\r\n**两层流动性的关系**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n一般情况下，我们叫第一层流动性的放松为 _ 宽货币 _ ，叫第二层流动性的放松为 _ 宽信用。 _\r\n\r\n经济衰退期，宽货币和宽信用会一起使用；随着经济的复苏，宽货币会先退出；等经济走向正常，宽信用再退出。\r\n\r\n目前，一年存单的利率已经快回到疫情前了，宽货币已经基本退出了。复苏阶段已经走了大半，所以，宽信用的退出也近了。\r\n\r\n\r\n\r\n此外，PPI已经出现拐点，通缩不再成为一个制约宽信用退出的因素。 \r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**结束语**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n综上所述，流动性在过去的三个月里发生了很大的变化：\r\n\r\n_ 1、宽货币几乎完全退出了； _\r\n\r\n_ 2、宽信用退出的条件逐渐成熟； _\r\n\r\n在以前的文章里，我们有提过，成长股上涨的两大因素分别是：\r\n\r\n_ 1、非银系统的流动性充沛； _\r\n\r\n_ 2、贴现率下行——机会成本； _\r\n\r\n目前，一年存单利率上升推动3年AA-信用债利率大幅度上升，使得机会成本快速升高，\r\n\r\n\r\n\r\n可是，对成长股的估值而言，第一个因素—— _ 量的因素 _ 更为重要，第二个因素—— _ 价格因素 _\r\n较为次要，所以，目前成长股估值压力还不是太大。\r\n\r\n但随着经济复苏进程的推进，宽信用最终退出，两个因素的压力最终会一起叠加，制造出一波风格切换—— _ 资金从成长切换到周期。 _\r\n\r\n所以，为了保持账户的稳健， _ 平衡配置 _ 十分重要。 \r\n\r\n_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _\r\n\r\n \r\n\r\nEnd\r\n\r\n \r\n\r\n\r\n\r\n苹果用户请扫二维码，安卓用户可点击链接：\r\n\r\n[ 沧海一土狗的知识星球 ]()\r\n\r\n本号唯一的知识 星球号\r\n\r\n分享每一篇文章背后的想法和思路\r\n\r\n进行每天市场点评和热点事件点评 \r\n\r\n发表一些最新想法的小短文\r\n\r\n解答读者 提问，欢迎参与讨论\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n\r\n预览时标签不可点\r\n\r\n微信扫一扫 \r\n关注该公众号\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n× 分析\r\n\r\n 收藏\r\n\r\n","Timestamp":1595174400000,"PublicKey":"02599CB6DADE13FBD4E73D551E1C260E74DD77401BA7AC6B5BDB3A5B202618EC16","Signature":"3045022100FADDFD4465360DB38BEC426D3DBCF43084A6D2C8DF79DCD9FC8A36B12610EA86022034C220302D38A0752BAEA4098CD6883D4EA1C8F3F092AF98C73B0C27EF538615"}