{"ObjectType":101,"Sequence":199,"PreHash":"709A57888A1DA954FA5EA23B5EE1687B","Content":"\r\n\r\n# 美国的通胀问题及其对国内货币政策的影响\r\n\r\n原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\\(0\\);)\r\n\r\n__ _ _ _ _\r\n\r\n**\r\n\r\n** ** 文/沧海一土狗 **\r\n\r\n_ ps：2400字 _ ****\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**大喜大悲的加息预期**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n本周五晚上，美国出5月的通胀数据：\r\n\r\n>\r\n> _**美国5月CPI环比上涨1%，较上月的0.3%大幅提升，高于市场0.7%的预期；5月CPI同比增长8.6%，高于前值8.3%和市场8.3%的预期，创40年来的新高。**\r\n> _\r\n\r\n这个数据大大超过了市场预期。\r\n\r\n在此之前，美国资本市场有一种很 _**乐** _ _**观的论调——通胀见顶论** _ 。 在这个论调的加持之下，经济增长的 _**考量权重** _\r\n开始攀升，偏软的经济数据使得两年美债一度回落至2.5%的水准。\r\n\r\n如上图所示，2.5%的两年美债所隐含的加息路径为： _ 1、六月和七月各加息50bp； \r\n_ _ 2、九月最后一次加息，年底加到2.25%； _ 然而，5月的通胀数据直接让这个论调破产， _**通胀依然是美国最为主要的矛盾** _ 。\r\n因此，两年美债收益率大幅跳升，来到了3.08%附近。 \r\n\r\n如上图所示，市场这一次“识相”很多，即便没有 _**“鹰王”布拉德** _ 的呼吁，市场也很自觉地把六月的加息预期调高到了75bp。\r\n因此，3.08%的两年美债所隐含的加息路径为： \r\n_ 1、六月加息75bp； _ _ 2、七月加息50bp； _ _ 3、年底加息到3%； _ \r\n市场的加息预期先是经历了大喜，5月通胀数据出炉之后，又陷入了大悲。\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**压制通胀的机制以及代价**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n在《 [ 如何理解美元的升值周期？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487477&idx=1&sn=a661423b2b2a78570de85f2184d19777&chksm=f9aaf1c0cedd78d62a12243feb0da978d2544def60d71101f7e101ca94f4cabb1aad92b2a294&scene=21#wechat_redirect)\r\n》一文中，我们讨论过美联储如何通过货币政策来遏制通胀。\r\n\r\n\r\n如上图所示，可伸缩资产所遭受的挤压力量来自于两块， _**一是流动性偏好的抬升；二是不可伸缩资产数量的减少** _ 。\r\n\r\n\r\n为了 _**避免两股收缩力量叠加** _ 造成意外， 合意的 收紧路径 为：\r\n\r\n_ 1、先抬高流 _ _ 动性偏好； _\r\n\r\n_ 2、等流动性偏好处于高位，再进行缩表； _\r\n\r\n\r\n\r\n如果我们拿 _**美元指数** _ 来标度流动性偏好，就可以 _**用它来观测流动性偏好的起伏** _ 。\r\n\r\n如上图所示，五月通胀数据落地之前，这个操作思路执行得十分好：先是美元指数见顶回落，然后， _**六月份美联储开始缩表** _ 。\r\n\r\n于是，系统内有两股对冲的力量 _**：1、回落的流动性偏好；2、收缩的美联储资产负债表** _ 。美联储一直在收紧，但收紧的力量不会过大。\r\n\r\n然而，五月的通胀数据搅乱了一切，流动性偏好不得不再次回升。尽管流动性偏好不会无限度上升，美元指数也很难大幅偏离105，\r\n_**但是，紧缩的力量大幅加强了** _ 。这会造成不可预测的后果。\r\n\r\n\r\n如上图所示，挤压力量会同时去压三个球， _**通胀、经济和金融市场** _ 。 我们希望的情形是：\r\n_**把通胀这个球压爆，但经济和金融市场保持完好** _ 。这就是我们经常说的“既要又要还要”（ _\r\nps：提愿望的时候可以这么提，具体操作的时候还是要实事求是 _ ）。\r\n一开始资本市场的预期是，“通胀”这个球先被压爆，后续就不需要加大挤压力量了，结果5月的通胀数据破灭了 _**美梦** _ 。\r\n从美联储的角度来看，它当然希望：经济比通胀更有韧性，金融市场尤其是房地产市场比通胀更有韧性。 但是，这也只是一厢情愿的希望，实际情况根本无法估量。\r\n最差最倒霉的情形是：经济和房地产市场在通胀破裂之前挂掉了，整个经济体陷入了 _**通胀+衰退** _ 。 这是灾难性的场景，\r\n_**更加让人进退两难** _ 。\r\n\r\n> _**所以啊，千万千万别轻易招惹通胀，比牛皮癣还麻烦。** _\r\n\r\n \r\n \r\n \r\n\r\n**国别货币政策联动**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n直到现在，国内还有一种幻想：\r\n\r\n_**1、国内的货币政策可以独善其身；2、汇率可以吸收一切冲击；** _\r\n\r\n事实并非如此。 中美货币政策有一个最大的底线： _**国内银行间隔夜利率不能低于美国隔夜利率** _ 。\r\n\r\n\r\n\r\n因为疫情 缘故，国内隔夜利率一直很低， _**较长时间压低在1.3%附近** _ ，如上图所示，隔夜利率的20日中心移动平均一度下行至1.4%。\r\n\r\n之所以能这么做， _**是因为外部环境允许** _ 。\r\n\r\n5月份之后，美国的联邦基金利率抬升至0.83%。即便我们保持1.35%，也有50bp的息差，空间足够充分。 \r\n\r\n\r\n\r\n然而，现在大格局要发生改变了。6月份，美联储板上钉钉是要加息的，假设他们加息50bp，把隔夜利率抬升至1.35%，那么，我们至少要把中枢拉高至1.85%。\r\n\r\n可是，如果我们拉高25bp至1.6%行不行呢？也可以，但是，汇率要找补回来！当下，这个汇率区间就守不住了，需要再往上探一探，\r\n_**为这25bp的息差收窄找出空间来** _ 。\r\n\r\n\r\n\r\n如果很不幸，这次fed加息75bp，那货币政策方面的压力就更大了。如果我们不想继续让汇率分担压力的话，那么，隔夜利率就得从1.35%抬升至2.1%，一把顶回政策利率（\r\n_ ps：七天OMO利率的2.1%才是真正的政策利率，其他的都是假的 _ ）。\r\n\r\n然而，这并不是最终的结果。因为7月还有50bp的加息幅度需要应对。 \r\n\r\n因此，国内的货币政策空间 _**极其逼仄——** _ _**我们只能在极其有限的时间里保持超低资金利率** _ 。 \r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**汇率贬值的代价**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n有人会说，既然国内稳增长压力这么大，我们能不能学日本，保持超低资金利率，让汇率彻底放飞自我？\r\n\r\n汇率贬值并不是免费午餐，尽管今年美国不会挥舞 _**“汇率操纵国”** _ 的大棒来挑事儿，但是， _**汇率大幅贬值会带来输入性通胀的压力** _ 。\r\n\r\n也就是说，虽然我们可以利用海外需求解决国内总需求不足的问题，但是，我们得分担海外的通胀压力。\r\n\r\n\r\n\r\n国内的通胀压力是不高，5月的CPI在2.1%，但是，一旦国内经济复苏叠加输入性通胀的压力， _**谁也说不好CPI何时能升** _ _**到警戒水位**\r\n_ 。\r\n\r\n美国的教训已经十分深刻了。\r\n\r\n所以，汇率并不是一个工具，而是 _**一个选择。** _\r\n当我们通胀压力小，经济压力大的时候，是可以适度贬值，找一个新的平衡点；但把汇率搞成刺激经济的工具，就大错特错了。\r\n\r\n\r\n\r\n因此，超低资金利率可以保持，但要注意一个度， _**超过这个度就不划算了** _ 。 \r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**结束语**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n目前， _**海外最主要的矛盾是美国的高** _ _**通胀** _ ，所以，美国快速加息的步伐不会停下来。\r\n\r\n现在欧央行也逐渐转鹰，分流通胀的经济体进一步减少。在这种情况下，保持超低资金利率，输入性通胀的压力会更大。\r\n\r\n也就是说，美国通胀越凶，欧央行越鹰，我们的货币政策空间就越窄。 \r\n\r\n另一方面， _**国内的主要矛盾是疫情** _ ，如果疫情形势得不到本质性的改观，稳增长和稳就业压力始终会很大。\r\n\r\n综上所述，国内国外的形势都比较严峻，腾挪空间极小，属于极其特殊的时期， _**非常时期当行非常手段** _ 。 \r\n\r\n_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _\r\n\r\n \r\n\r\nEnd\r\n\r\n \r\n\r\n\r\n\r\n苹果用户请扫二维码，安卓用户可点击链接： \r\n[ 沧海一土狗的知识星球 ]() 本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型\r\n星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型 这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的\r\n此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔 欢迎加入\r\n\r\n预览时标签不可点\r\n\r\n微信扫一扫 \r\n关注该公众号\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n× 分析\r\n\r\n 收藏\r\n\r\n","Timestamp":1654963200000,"PublicKey":"02599CB6DADE13FBD4E73D551E1C260E74DD77401BA7AC6B5BDB3A5B202618EC16","Signature":"3045022100A00D40333C23C193079A6D930E0C5F8042A854AF500A5933BBAC0DC02EBD31AF022066CA8B9EF0F7ECC718B6E2F786BD782890F36A2EA4D91DF8580599445B9D23DC"}