{"ObjectType":101,"Sequence":213,"PreHash":"CABA61BC48F506EEADE57ACE5FAA95E9","Content":"\r\n\r\n# 美元将何时见顶？\r\n\r\n原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\\(0\\);)\r\n\r\n__ _ _ _ _\r\n\r\n**\r\n\r\n** ** 文/沧海一土狗 **\r\n\r\n_ ps：3400字 _ ****\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**引子**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n9月议息会议尘埃落定，美联储宣布加息75bp，符合市场预期。但是，美元指数却大幅攀升， ** _从110附近攀升至113，再创_ ** ** _新高_\r\n** 。\r\n\r\n\r\n表面上看，一切很合理，美联储大幅加息，美元应该继续走强。但仔细一想，又不是那么回事，加息之前市场已经形成一致预期了—— ** _板上钉钉加75bp_ **\r\n。\r\n\r\n加息75bp根本无法解释美元指数从110到113的跳跃。那么， ** _增量的东西_ ** 到底是什么呢？ \r\n\r\n增量的原因有两类，一类来自于美国自身；另一类来自于非美国家。\r\n这一轮非美国家跟进得很及时，甚至日本这种一直躺平的国家，也破天荒干预了一把外汇市场。因此，可以大体排除掉非美国家的缘故。最终，我们还得从美国身上找原因。 \r\n\r\n那么，美国方面最重要的增量信息是什么呢？为了定位清楚，我们需要从基本原理入手。 \r\n \r\n \r\n\r\n**国别货币政策差异的影响**\r\n\r\n \r\n \r\n有一个常识性的原理： ** _假设其他条件不变_ **\r\n，a国的货币政策利率显著高于b国的货币政策利率（Ra>Rb），那么，b国的货币会有持续的贬值压力。这是因为 ** _套息交易_ ** 。\r\n假设a国和b国央行都想保持各自的利率水平—— ** _以我为主_ ** ，而且，这又是个 ** _开放系统_ **\r\n，a国央行和b国央行就不能什么都不做，他们必须做点什么。这是因为套利 投资者会不断地从b国的资金池借钱，然后，挪到a国的资金池里。\r\n也就是说，虽然a、b两国央行希望 ** _彼此独立_ ** ，但套利投资者会 ** _构建相关性_ ** 。 \r\n\r\n\r\n为了保持独立性，ab两国的央行均需要采取行动：\r\n\r\n** _1、a国央行需要抽走流动性；_ **\r\n\r\n** _2、b国央行需要投放流动性；_ **\r\n\r\n不难发现，不同国家资金利率水平是解释汇率变动的重要因素之一。以今年的市场为例，\r\n\r\n\r\n美联储6月那次加息并未使得人民币汇率大幅波动，因为那时候中美资金利率十分接近。但是，7月那次加息就很不同，因为美国的资金利率中枢大幅超过中国的资金利率中枢，大约有75bp。\r\n\r\n所以，中美资金利率的息差很好地解释了8月之后人民币的贬值。 \r\n\r\n\r\n在我们之前的文章《 [ 汇率的逻辑——论人民币破7的重大影响\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487833&idx=1&sn=44512be2c96b2d5e25a08bc376e2d7f5&chksm=f9aaef6ccedd667a8eacfc3f7530ecac7f254df6d78e4013409c1b721b95f018d3603b077eeb&scene=21#wechat_redirect)\r\n》中，也讨论过这个问题，只不过在那篇文章中，讨论的重点在于： ** _保持货币政策独立需要消耗资源，汇率空间是其中一种资源_ ** 。 \r\n \r\n \r\n\r\n**极其重要的预期因素**\r\n\r\n \r\n \r\n那么，我们是否能够立马下一个结论：美联储加息之后，中美资金利率之差变得更加宽了，所以，人民币又贬值了一轮呢？ ** _事实上，这个解释有道理，但片面_ **\r\n。 这是因为影响汇率的还有其他重要因素，譬如， ** _经济预期_ ** 。 \r\n\r\n如上图所示，人民币在4月下旬那一轮贬值，并不是因为资金利率之差，而是因为经济预期。\r\n那一轮全国疫情形势很严峻，投资者大幅度调低了国内经济增长的预期。因此，人民币大幅贬值。 实际上，站在套利投资者的角度来看，他们的思考更加全面： \r\n\r\n** _套利的预期收益=资金利率之差+其他预期因素_ **\r\n\r\n假设美国通胀即将见顶，即便是中美资金利率差150bp，套息交易者也不敢大幅套息，因为，很可能美元即将疲软。\r\n假设中国经济即将强劲反弹，即便中美资金利率差150bp，套息交易者也不敢大规模套息，因为，人民币即将坚挺。\r\n\r\n如上图所示，导致汇率快速单边贬值的往往是 ** _合力_ ** ，资金利率之差只是冰山一角， ** _预期因素更加重要_ ** 。\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**更加激进的加息预期**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n事实上，汇率市场和债券市场都很好地反馈了本次议息会议的增量因素，只不过 ** _债券市场分离得更干净_ ** 。 \r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，9月初两年美债中枢位在3.6%，后来随着 ** _超预期的8月_ ** ** _通胀数据_ ** ** _落地_ **\r\n，以及各路官员放风，两年美债一路攀升，9月议息会议之后来到了4.2%+。\r\n\r\n\r\n\r\n如上图所示，4.2%+的两年美债收益率对应了极其激进的加息路径：\r\n\r\n** _1、十一月再加息75bp； \r\n_ **\r\n\r\n** _2、十二月再加息75bp，年底加息至4.75%；_ **\r\n\r\n** _3、2023年至少有一次25bp的加息；_ **\r\n\r\n** _4、2024年才有可能降息；_ **\r\n\r\n那么，3.6%的两年美债又对应了什么预期呢？ ** _这一次75bp是最后一次75bp，后面只剩下两次50bp了_ ** 。\r\n\r\n事实证明，大家还是太乐观了。 \r\n\r\n\r\n先是8月份的通胀数据敲碎了大家的通胀见顶梦，之后鲍威尔出来放大招，说的特别直白： **\r\n_不知道发生衰退的概率是多少，极有可能出现一段低增长时期，经济增长缓慢可能【导致失业率上升】，要摆脱通货膨胀，没有不痛不痒的办法。_ **\r\n\r\n他几乎要很直白地说： ** _不加出失业来，誓不罢休_ ** 。 \r\n\r\n\r\n\r\n现在美国的劳动力市场保持紧俏，失业率很低，跟2020年疫情之前差不多。所以，投资者只能大幅度调整加息预期， **\r\n_这次一定不是最后一个75bp，大概率后面还有两个75bp_ ** 。\r\n\r\n这不由得让人想起鲍威尔在6月议息会议上所讲的两句充满律师风格的话： \r\n** _1、我们不寻求让人们失业；2、并不试图引发经济衰退；_ **\r\n\r\n律师还真是喜欢免责声明。\r\n\r\n \r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**持续通胀的原因**\r\n\r\n \r\n \r\n或许是财经媒体带节奏的缘故，直到现在投资者还是喜欢把通胀的因素归结为： ** _1、俄乌战争；2、疫情；3、大宗商品价格_ ** 。\r\n事实上，这些因素制造的都是暂时性和局部性的通胀，并不会制造持续性通胀。 持续性通胀和暂时性通胀完全两码事， **\r\n_持续性通胀只能来源于生产组织失衡，有大量的个体高收入低产出，他们在持续性地“盗窃”_ ** 。\r\n在这里，大家要搞清楚一点，一般来说，政府不太敢去承认生产组织失衡的，那样只会激化社会矛盾，让更多的人问责自己。所以，把锅推给俄乌战争和疫情是最好的办法。\r\n事实上，生产组织失衡有一个更加柔性且不得罪人的说法—— ** _工资上涨螺旋_ ** 。 所有人都可以摆出一脸无辜的样子：我们不知道工资为什么一直在涨，\r\n** _它就是惯性上涨了_ ** ；我们不知道币值被谁盗窃了，它就是被盗窃了。 \r\n关于生产组织失衡，我们也搞了很多文章了： \r\n\r\n1、 [ 持续通胀的形成机制极其治理原理——兼论衰退风险\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487590&idx=1&sn=436d4eb7f3c2c34c18c498b0351cbea9&chksm=f9aaee53cedd67451d8e2c2797a6e7a827527f62e0fd80c7bdaab1f523bc14006e0de9d8a4d3&scene=21#wechat_redirect) \r\n\r\n2、 [ 全球通胀的终点在哪里？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487665&idx=1&sn=3df46fd1b83a118c7bb6fe7db8c39b36&chksm=f9aaee84cedd679205e20420aa6b182212855eb40019c8814ccdfdb4694e90a879327c7e07d9&scene=21#wechat_redirect)\r\n\r\n3、 [ 生产关系失衡和冲突加剧的世界\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487683&idx=1&sn=b6271dacaac136dabb8321b35381d117&chksm=f9aaeef6cedd67e0fc55bf2667c6b2ef7615d63262c7bf70dd9885d83b0a628a8f5180cf5160&scene=21#wechat_redirect)\r\n\r\n4、 [ 为什么不能直接发钱，要以工代赈？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487694&idx=1&sn=def4badbacc02e82c900d21d6be688b3&chksm=f9aaeefbcedd67ed2185f2ccdd42aa164e721b2e213fab2b78a8f15f2851cd473c88f25c225a&scene=21#wechat_redirect)\r\n\r\n5、 [ 欧美持续通胀的制度根源以及一些展望\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487734&idx=1&sn=83db6f85184148bbb0c05c641429092d&chksm=f9aaeec3cedd67d54b5589d2e2ba267ccc7476aec635fd96922664ae49a814bc8756c6c9eda2&scene=21#wechat_redirect)\r\n\r\n\r\n核心就是上面的结构图， 如上图所示，我们可以把企业分为两类： **_ 一类是低产出企业，记为a，另一类是高产出企业，记为b _ ** 。\r\na类企业组织雇佣了大量的劳动力就业，但产出低下，会制造一种微观上的失衡—— **_ 总需求大于总供给 _ ** 。 \r\n也就是说，a类企业养了一堆不干活吃干饭的人。 \r\nb类企业则是正常企业，供给和需求是匹配的，并不会制造失衡。 \r\n做好分类之后，我们就能进行下一步的推理了（ _ ps：实际上是进一步分类 _ ）。 如果经济体内，都是b类企业，市场是不会出现持续性通胀的， **_\r\n货币表现为中性 _ ** ；但是，如果a类企业大量滋生， **_ 市场会出现通胀螺旋 _ ** 。\r\n也就是说，如果一个经济体内白拿钱吃干饭的人越来越多，物价当然会上涨，而且是持续上涨。 更进一步这个图，还能拓展为，\r\n\r\n\r\n我们有充足的理由相信，美联储应该掌握了更多的信息，更加了解持续通胀的原因。\r\n\r\n所以，鲍威尔在6月的议息会议之上就做好了铺垫： ** _1、我们不寻求让人们失业；2、并不试图引发经济衰退；_ **\r\n\r\n** ** 现在时间来到了9月份，鲍威尔终于可以更加直白一些了： **\r\n_极有可能出现一段低增长时期，经济增长缓慢可能【导致失业率上升】，要摆脱通货膨胀，没有不痛不痒的办法。_ **\r\n\r\n现在市场终于更加明白鲍威尔的苦心和无奈了；其实， ** _人家一开始就在铺垫经济硬着陆_ ** 。 \r\n \r\n \r\n\r\n**结束语**\r\n\r\n \r\n \r\n既然持续通胀的根源是生产组织失衡，是因为很多人不干活白拿钱，是因为有人骗补，那么， ** _解决的办法一定是让这些人失业_ ** 。\r\n但是，我们也得清楚， ** _加息这个工具是没办法那么精准的_ **\r\n，让这些坏人失业，就得让一些好人陪着他们失业；让僵尸企业破产，就得让一些好企业陪着他们破产。\r\n\r\n> _**加息跟化疗一样，杀敌一千自损八百 。** _\r\n\r\n说实话，通胀真是一个迷惑人的词汇，让我们误认为敌人是一个客观的物，实际上，敌人就在身边—— ** _僵尸企业和他们的员工_ ** 。 毛主席有句名言，\r\n** _谁是我们的敌人?谁是我们的朋友?这个问题是革命的首要问题_ ** 。 敌人都搞错了，这仗还怎么打？\r\n这些人不单单是美国人的敌人，也是全世界的敌人。但是，马上要中期选举了，他们也只能先用俄乌战争、疫情这些遮羞布糊弄一下，毕竟还是要先团结一下这波人的。 \r\n\r\n\r\n综上所述，我们就可以把整个事件的脉络梳理清楚了：\r\n\r\n** _1、权责失衡的补贴导致了生产组织失衡；_ **\r\n\r\n** _2、生产组织失衡导致持续通胀；_ **\r\n\r\n** _3、持续大幅加息是矫正生产组织失衡的一种办法；_ **\r\n\r\n** _4、这个办法比较容易获得集体同意；_ **\r\n\r\n** _5、持续加息会导致美元持续升值，伤害其他国家； \r\n_ **\r\n\r\n** _6、矫正生产组织失衡的成本被别的国家一起承担； \r\n_ **\r\n\r\n** _7、美元霸权是一切的前提，否则，持续通胀会导致美元贬值而不是升值； \r\n_ **\r\n\r\n梳理清楚这个逻辑回路，就能搞清楚美元指数见顶的条件： \r\n\r\n** _1、中期选举结束；_ **\r\n\r\n** _2、美国开始采用更精准的手段解决生产组织失衡的问题；_ **\r\n\r\n** _3、失业率开始攀升；_ **\r\n\r\n** _4、债务违约率开始上升；_ **\r\n\r\n** _5、美元的霸权遭受一些挑战；_ ** \r\n\r\n_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _\r\n\r\n \r\n\r\nEnd\r\n\r\n \r\n\r\n\r\n\r\n苹果用户请扫二维码，安卓用户可点击链接： \r\n\r\n[ 沧海一土狗的知识星球 ]()\r\n\r\n本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型\r\n这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔\r\n欢迎加入\r\n\r\n预览时标签不可点\r\n\r\n微信扫一扫 \r\n关注该公众号\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n× 分析\r\n\r\n 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