{"ObjectType":101,"Sequence":264,"PreHash":"484772CD5C23DBDE721D2CD43C049752","Content":"\r\n\r\n# 关于美股的驱动因子切换\r\n\r\n原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\\(0\\);)\r\n\r\n__ _ _ _ _\r\n\r\n\r\n** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2000字 _ **** \r\n \r\n\r\n**引子**\r\n\r\n \r\n \r\n昨天晚间美国6月份的通胀数据落地： _\r\n美国6月未季调CPI同比升3%，创2021年3月来最小增幅，预期升3.1%，前值升4%；季调后CPI环比升0.2%，预期升0.3%，前值升0.1%；未季调核心CPI同比升4.8%，创2021年11月来新低，预期升5%，前值升5.3%；核心CPI环比升0.2%，预期升0.3%，前值升0.4%。\r\n_ 无论是CPI环比，还是核心CPI环比，均比市场预期值低0.1%。\r\n \r\n受此影响，两年美债收益率大幅下挫至4.7%附近，其所对应的加息路径预期也发生调整，最新的预期路径为： _\r\na、未来三次会议25+25+0；b、高点位置5.75%；c、2024年3月降息；d、每次降息25bp； _ 下表为 _** 预期路径和债券收益率的 **\r\n_ 对照表： \r\n\r\n由于加息预期回落， _** 风险偏好继续抬升 ** _ ，标普500指数继续上涨0.74%，创了今年以来的新高。 \r\n\r\n于是，就有一个很自然的问题， _** 既然美国通胀逐步回落，美股是否能够软着陆 ** _ ？即驱动因子从 _** 景气驱动 ** _ 顺滑地切换为\r\n_** 估值驱动 ** _ 。本文将围绕美股的驱动因子切换问题展开讨论。 \r\n \r\n \r\n\r\n**双轮驱动的美股**\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n在《 [ 为什么美股能长期走牛而我们不行？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247488753&idx=1&sn=d6618c9d8108ebb9e9c7fba8ea0ec4a4&chksm=f9aaeac4cedd63d26851e3bee101e0e86bad267d95e98f531efa88db91e00c1eb02db8cb7733&scene=21#wechat_redirect)\r\n》一文中，我们曾经讨论过美股的特殊性。\r\n\r\n\r\n\r\n美股的贴现率中枢掌握在自己手里，无论美国经济如何，美股均能上涨：\r\n\r\n_** 1、当经济景气度向上，美股靠景气驱动； \r\n** _\r\n\r\n_** 2、当经济景气度向下，美联储会降息，美股靠估值驱动； ** _\r\n\r\n但是，其他的股票市场没有这个特权，其贴现率中枢并不自由，受十年美债制约。 \r\n\r\n> _**在这里，我们一定要搞清楚一点，美股是特例。** _\r\n\r\n_** 双轮驱动 ** _ 的特性才导致美股在2009年之后走了长达14年的长牛： \r\n\r\n\r\n再次强调，这是特例，很多市场的情况很糟糕——无论是景气度还是估值都不自由。\r\n\r\n \r\n \r\n\r\n**切换摩擦和美股下跌**\r\n\r\n \r\n \r\n虽然美股保持了长期上涨的趋势，但是，它也经常会出现大于20%的调整。这又是为什么呢？ _** 因为切 ** _ _** 换摩擦 ** _ 。 在《\r\n[ 如何预判美联储何时降息？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247488772&idx=1&sn=cb330ee43517da720cfbf7d3de882dc0&chksm=f9aaeb31cedd62279be4839f2fd5b3c4625dd75fa66b09f9117dffd36146385e9b4c18edb4df&scene=21#wechat_redirect)\r\n》一文中，我们讨论了一个很重要的问题： _** 美联储天然有动机保持鹰派立场 ** _ 。 \r\n也就是说，美联储的行动逻辑（ _**ps：背** _ _**后是其三大政策目** _ _**标：1、充** _\r\n_**分就业；2、物价稳定；3、促进经济增长** _ ）， _** 导致美股每次只能享用一个主要驱动因子 ** _ 。\r\n当环境剧烈变化时，美股才更换驱动因子，切换过程所形成的摩擦导致了美股的下跌。 \r\n \r\n_** a、景气驱动切估值驱动 ** _ \r\n这是一种极其普遍的情形，也是绝大多数切换情形。\r\n\r\n如上图所示，2018年10月底之前，美股的上涨是景气驱动，美国正处于加息周期， _** 后来景气度迅速恶化 ** _\r\n，美股大幅下挫，标普500指数调整幅度超过了20%， _** 美联储承诺2019年降息 ** _ ，美股开始反弹，正式切换为估值驱动。\r\n这是一次较为典型的景气驱动切换估值驱动。 \r\n \r\n另外一次，则是疫情冲击，之前美股也是处于景气驱动中，美股一路上扬，后来疫情在欧美地区爆发，美股快速下挫，标普500指数跌幅超过30%，美联储降息至0%，美股快速反弹，切换为估值驱动。 \r\n_** b、估值驱动切景气驱动 ** _ _ \r\n_ 这类切换没有a类那么频繁，偶尔也会发生。 \r\n\r\n美联储开始加息之后，标普500指数大幅调整，调整幅度达25%，因此， _** 大部分投资者预期美国经济在2023年会陷入衰退 ** _\r\n，然而，产业回流和技术革命等 _** 非周期性因素 ** _ ，让美国的景气度重新回升，于是，今年标普500指数又反弹了16%+，形成了 _** 极其罕见\r\n** _ 的估值驱动切景气驱动。 不难发现，无论谁作为上涨的主驱动因子，切换的时候总有摩擦。 \r\n \r\n \r\n \r\n \r\n\r\n**切换必然下跌**\r\n\r\n \r\n \r\n事实上，我们还可以用下图刻画美股的两类预期， _** 一、景气预期；二、政策预期； ** _\r\n \r\n如上图所示，美联储相互冲突的目标导致 _** 政策预期和景气预期分割 ** _ ： 1、当经济现实越高，景气预期越高；\r\n2、当经济现实越差，政策预期越高；\r\n\r\n假设股市只反馈经济预期，于是，就有一个十分反直觉的结论： _** 当经济处于极端状态时，股市才会上涨；处于过渡状态的股市会下跌 ** _ 。\r\n但是，无论从景气驱动切换到估值驱动，还是从估值驱动切换到景气驱动， _** 均要经过中间的过渡状态 ** _ ，因此，切换必然下跌。\r\n\r\n> _**这就好比，我们要从一个山头上另外一个山头，必然要经历一个先下山后上山的过程一样。** _\r\n\r\n \r\n \r\n \r\n\r\n**结束语**\r\n\r\n \r\n \r\n毋庸置疑，我们现在所处的山头是景气驱动，想要去的山头是估值驱动——美联储转鸽。\r\n美股软着陆则意味着，美联储要在经济衰退之前提前转鸽，这显然是有很大的难度，联储也从来没有搞过如此大的 _** 提前量 ** _ 。 因此，最好的策略还是\r\n_** 接受摩擦的存在 ** _ ，跟踪好环境的变化， _** 驱动因子切换的时候一定要调仓 ** _ 。\r\n未来促使美股驱动因子切换的一定是剧烈的环境变化，唯一不确定的是其级别： _** 1、要么类似于2018年底，标普500高位调整20%； ** _ _**\r\n2、要么类似于2020年出，标普500高位调整30%； ** _ \r\n大胆假设，小心跟踪；不要有侥幸心理，要么不切换，美股持续上涨；切换了一定会有一波剧烈的震动。 \r\n_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 为什么美股能长期走牛而我们不行？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247488753&idx=1&sn=d6618c9d8108ebb9e9c7fba8ea0ec4a4&chksm=f9aaeac4cedd63d26851e3bee101e0e86bad267d95e98f531efa88db91e00c1eb02db8cb7733&scene=21#wechat_redirect) \r\n_ _ [ 如何预判美联储何时降息？\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247488772&idx=1&sn=cb330ee43517da720cfbf7d3de882dc0&chksm=f9aaeb31cedd62279be4839f2fd5b3c4625dd75fa66b09f9117dffd36146385e9b4c18edb4df&scene=21#wechat_redirect) \r\n_ [ _ 资本市场如何演绎经济预期和现实——兼论经济预期的底部 _\r\n](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247488613&idx=1&sn=967e525ee77752352cf99d208a672ce2&chksm=f9aaea50cedd6346087e1d559598651a31c6e28e4f66cf30319ed9f212d899ab4d40154879c4&scene=21#wechat_redirect) \r\n \r\n\r\nEnd\r\n\r\n \r\n\r\n\r\n\r\n苹果用户请扫二维码，安卓用户可点击链接： \r\n\r\n[ 沧海一土狗的知识星球 ]()\r\n\r\n本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型\r\n这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔\r\n欢迎加入\r\n\r\n预览时标签不可点\r\n\r\n微信扫一扫 \r\n关注该公众号\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n****\r\n\r\n\r\n\r\n× 分析\r\n\r\n 收藏\r\n\r\n","Timestamp":1689177600000,"PublicKey":"02599CB6DADE13FBD4E73D551E1C260E74DD77401BA7AC6B5BDB3A5B202618EC16","Signature":"30450221009C59F007118555B3A3E00981AF8EEB04CE66B07FED0198CFCF62AE0C2386DD3302207DBF6F80871ECE8D5694FF7E46C0C197A97F01283F4AD28E6CF591F3668F2C36"}