# 通货膨胀下的生存策略
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
__ _ _ _ _
**
** ** 文/沧海一土狗 **
_ _
> _** Cash is trash。 ** _ _** ——Ray Dalio ** _
我们整天 都能听到别人谈论通货膨胀，背后往往是一堆长篇大论，我也写过类似的长篇大论。 当然，还有人经常性地跳出来说通货紧缩，吓唬大家。
我最近在反思，我们说的通货膨胀真的是通货膨胀吗？
从字面意思是来讲， _ 通货膨胀的本意就是现金及其等价物的数量快速增长，通货指的就是现金及其等价物。 _
在现实当中，我们并不是直接去讨论这个“因”，而是去讨论它的“果”—— _ 某一个样本池价格的上涨。 _
如果资产的价格上涨是均匀的，这个因果很扎实，谈论ppi和cpi就是在讨论通胀。但在现实中， _ 结构化是常态，均匀是奢侈的。 _
从大类资产配置的视角，我们可以很明显地感受到这种差异：
从配置主体的角度来看，只有两种资产：一种是高收益资产，另一种是通货。配置主体 _ 结合自己的流动性偏好 _ ，摆布这两种资产的比率。
一般来说，流动性偏好是稳定的，不会发生特别剧烈的变化 _ ——除非像疫情期间。 _ 所以，通货的增加会让每个主体感受到自己拿的高收益资产比率过低，有一种
_ 资产荒 _ 的感觉，于是，每个主体都增加配置高收益资产。
但是，高收益资产的量是给定的或增长缓慢的， _ 最终，系统靠高收益资产涨价来配平。 _
因此，通货增加的一个必然结果就是高收益资产池总价的增加。
在现实中，政府的 _ 真实诉求 _ 是某一小类资产价格增长缓慢即可，如下图所示，
_ 假设流动性偏好不变， _ 当通货以v的增速膨胀，整个资产池的总价也以v的速度膨胀。但是，出于民生上的诉求，我们需要限制某类资产价格的增速。
于是，我们就有了一个有些诡异的平衡： _ 1、通货以较高的增速扩张；
_ _ 2、整个资产池以同等的增速扩张；
_ _ 3、资产池内部的增速出现结构分化； _
不知道大家有没有发现，这个时代的政府调控和以往有很大的不同，旧的时代是总量式的，新的时代是结构式的：
_ 1、在过去，政府通过改变总阀门增加或降低通货扩张速度v来控制特殊资产N的价格增速；
_
_ 2、在当下，政府已经不愿意去调整扩张速度v了，他们担心出现金融风险，他们通过一些结构化的手段调节特殊资产N的价格增速。 _
也就是说，过去和现在最大的差别在于，
> _** 过去的通货增速波动性较大，当下的波动性很小。 ** _
大家不要小看这个变化，这个变化导致了资产配置上的一个巨大的分叉口：
实质上， _ 总量择时策略 _ 需要时不时地降低总体仓位，拿一定比率的现金及其等价物。但是，这个策略是有宏观条件的， _ 即通货增速较低且不稳定。
_
_ _
随着各国央行调控技术的进步，宏观条件逐渐演变为 _ ——通货增速较高且稳定。 _ 拿现金变得越来越不划算，甚至一点必要都没有。
相应的，总量择时策略变得很鸡肋，大家的策略都逐渐转向 _ 满仓资产+资产轮动 _ 。
雷-达里奥敏锐地发现了这一点，喊出了那句名言“cash is trash”。
他是在西方疫情爆发之前喊的这句话，疫情爆发之后，流动性偏好大幅提高，这种 _ 做空现金 _ 的策略遭遇重创
。市场上一度传言Bridgewater爆仓。
于是， 达里奥的 《 原则 》 被扔进了 垃圾桶， 那句 “cash is trash ”似乎也成了一个笑料。
可是，然后呢？
是各国央行大量的通货投放，各国股市和楼市都进入了新一轮的大牛市。大家又不得不承认达里奥的那句话真香。
而且，经历本轮疫情，各类机构还发现一个很惊人的事实： _ 应对巨额赎回的责任不在自己，而在于各国央行。 _
在这种责任划分下，机构根本没必要自己去持有大量的现金及现金等价物应对 _ 巨赎 _ ，大家只要扛过巨赎的初期，等着政府走完救市流程即可。
于是，大家的流动性偏好更低了——拿那么多现金干嘛呢？
也就是说，疫情之前大家还会囤一些应对巨赎的钱在自己账上（ _ 或多或少 _ ），现在都囤到各国央行账上。
> _** 一旦出现引起流动性偏好大幅提升的事件，有央行顶着；市场只需要自己去扛小幅度的流动性偏好提升。 ** _
在这个不一样的时代，生态环境了巨变，主要体现在两个方面：
_ 1、通货增速v保持高位且稳定； _ _ 2、应对巨额赎回的责任落到央行头上； _
相对应的，投资策略也发生了变化：
_ 1、现金变成了烫手的山芋，流动性偏好持续下滑； _
_ 2、总量择时策略死了，大家都在玩择资产，想通过摆布资产超越总量资产的平均β，即v的增速； _
具体来说， _ 居民以及其代理人 _ ——投资经理们——在股票、债券、商品和房子里来回折腾，独独回避现金，为的就是超越平均的v；大家永远满仓，已经 _
不玩择时了 _ ，都是玩择资产。
在现实中，一些人似乎没能跟上环境的变化，还是会基于择时的思路去参与这个市场。
还记得在7月2日，我发了一篇马杀鸡帖子《 [ 关于股市定价权的思考以及一些简单建议
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247486299&idx=1&sn=b6a99e75f4133491732ed1ce98fcad98&chksm=f9aaf56ecedd7c78ebf8d1445400dc874297274ccd40368153c108c315da9d06f9db7b1970e3&scene=21#wechat_redirect)
》，庆典之后股市大跌，很多人都觉得风险偏好下去了，股市没戏了。
事实上，这还是我们根深蒂固的 _ 择时思维 _ 作祟。
一旦有个风吹草动，总是忍不住地想去持有现金。事实上，这是金融市场里新型的 _ 适应不良行为。 _
> _**
> 蜉蝣把反光的表面当作水面，把卵排到柏油路上，这是一个适应不良的例子；海龟把漂浮在海洋中的透明物体当作有营养的水母，而本能地吃下塑料袋，则是另一个适应不良的例子。
> ** _
在某些时候，我们的确需要慌得一比—— _ 各大央行开始缩减通货增速 _ ，但是，这种情况是极其罕见的 ，也就是说，
> _** 在以前我们可能的确需要一年调整几次总体仓位，但现在只需要几年调一次。 ** _
一个投资经理如何才能快速有效地被自己的同行干掉呢？只要天天想着择时，调整整体仓位即可，这是新型的 _ 适应不良。 _
与此同时，我们也不得不承认，从生物的本能上来看，我们很容易被激起 _ 战逃反应。 _ 时不时地慌得一比，这是我们这个物种能生存下来的基础。
但金融领域的环境很不相同，有些风险是靠 _ 降低集中度 _ 解决的，并且应对环境变化最经常的手段是 _ 资产置换—— _ _ 卖掉a换成b _ ，
并不是 靠总体仓位的 降低
解决。所以，我总是建议普通投资者，不要自己玩，要把钱交给基金经理，这个群体已经被这个环境塑造出来了，总是慌得一比的人早就被这个市场 _ 淘汰了 _ 。
> _** 事实上，筛选经理的标准只有一条——在激烈的排名pk中活得久，那说明这个人适应能力极强。 ** _
这是个残酷的生存游戏，那些冠冕堂皇的理念只是穿给别人看的 _ 华丽盛装 _ ，猫有猫道狗有狗道，活下去最重要。
不幸的是，在这样一个“通货膨胀”的大环境下，活下去的标准已经变得特别高了—— _ 你得跑赢大类资产平均的增速v，而不仅仅是赚钱就好。 _
在7月11日，我发了一篇《 [ 为什么股票市场总是大幅度波动？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247486341&idx=1&sn=02675b2be7e5dc865b60378340dc77ca&chksm=f9aaf5b0cedd7ca61812c8fe233a4ee0fa36fc93ec1c018b6cfcc5fc7f47bbc3536a940ea57a&scene=21#wechat_redirect)
》，在里面我讨论了股指大幅波动的原因—— _ 风格轮动 _
，投资经理根据宏观因子变化，群体性地把a资产换成b资产，置换的过程中，系统的现金比率发生波动，外在表现出股指的波动。
如上图所示，7月1日以来，市场经历了一系列事件：
_ 1、庆典结束； _
_ 2、全面降准； _
_ 3、经济预期反复；
_
_ 4、Q2经济数据落地； _
_ 5、半年报预告陆续落地。 _
万得全a指数反复折腾，如果单纯看上证50指数、创业板指或小市值指数，波动幅度更大。
可是，折腾了半天，7月1日至今万得全a指数仅仅小幅下跌了0.23%，玩了个寂寞。
事实上，大家都满仓，有的做α死拿着一些股票不动， _ 更多的做β换来换去， _ 但是，没有人真正说不看好市场，大幅减仓了。
大环境不同了，你减掉之后，拿什么呢？拿什么东西帮客户去打败全量资产的β呢？
基于这个逻辑，我们能发现另外一种 _ 适应不良 _ ，把风格轮动制造的指数波动，往总量因素变动上归因，当成总量因素波动。
好了，扯得差不多了，也该做一个总结了：
1、我们平时所谈论的通胀是一个狭义的通胀，cpi和ppi都是，是总量资产池的一个部分；
2、因为比较特殊的原因，我们需要控制cpi和ppi，但在总体上 _ 我们没什么理由去反对通货保持一个平稳的增速v； _
3、所以，如果有较好的 _ 结构性手段 _ 可以控制cpi和ppi，平稳的通货增速v是没有什么实质上的约束的；
4、如果各国央行把金融风险看得极其重要，也会产生 _ 应对巨赎责任的转移 _ ，各种资管机构变得越来越像银行，保持很低的现金比率。
5、应对通胀结构性手段的进步+应对巨赎责任的转移，导致了两个自然结果， _ 一、通货增速平稳且高；二、居民及其代理人流动性偏好持续降低。 _
6、高收益资产的估值系统性上升；
7、人们感受到资产荒，资产荒背后是高通货增速背后的高总量β回报；
8、cash is trash；
9、总量上的择时策略变得缺乏吸引力，大类资产配置或择资产策略变得流行， _ 资产换资产才是主流，资产换现金只能是短暂的； _
10、实在没必要经常性地慌得一比；
11、能干掉股市的只有两个，一、总闸门收紧；二、其他资产太有吸引力；
12、内部轮动制造的都是波动罢了；
周末愉快！
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _
End
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我们整天 都能听到别人谈论通货膨胀，背后往往是一堆长篇大论，我也写过类似的长篇大论。 当然，还有人经常性地跳出来说通货紧缩，吓唬大家。
我最近在反思，我们说的通货膨胀真的是通货膨胀吗？
从字面意思是来讲， _ 通货膨胀的本意就是现金及其等价物的数量快速增长，通货指的就是现金及其等价物。 _
在现实当中，我们并不是直接去讨论这个“因”，而是去讨论它的“果”—— _ 某一个样本池价格的上涨。 _
如果资产的价格上涨是均匀的，这个因果很扎实，谈论ppi和cpi就是在讨论通胀。但在现实中， _ 结构化是常态，均匀是奢侈的。 _
从大类资产配置的视角，我们可以很明显地感受到这种差异：
从配置主体的角度来看，只有两种资产：一种是高收益资产，另一种是通货。配置主体 _ 结合自己的流动性偏好 _ ，摆布这两种资产的比率。
一般来说，流动性偏好是稳定的，不会发生特别剧烈的变化 _ ——除非像疫情期间。 _ 所以，通货的增加会让每个主体感受到自己拿的高收益资产比率过低，有一种
_ 资产荒 _ 的感觉，于是，每个主体都增加配置高收益资产。
但是，高收益资产的量是给定的或增长缓慢的， _ 最终，系统靠高收益资产涨价来配平。 _
因此，通货增加的一个必然结果就是高收益资产池总价的增加。
在现实中，政府的 _ 真实诉求 _ 是某一小类资产价格增长缓慢即可，如下图所示，
_ 假设流动性偏好不变， _ 当通货以v的增速膨胀，整个资产池的总价也以v的速度膨胀。但是，出于民生上的诉求，我们需要限制某类资产价格的增速。
于是，我们就有了一个有些诡异的平衡： _ 1、通货以较高的增速扩张；
_ _ 2、整个资产池以同等的增速扩张；
_ _ 3、资产池内部的增速出现结构分化； _
不知道大家有没有发现，这个时代的政府调控和以往有很大的不同，旧的时代是总量式的，新的时代是结构式的：
_ 1、在过去，政府通过改变总阀门增加或降低通货扩张速度v来控制特殊资产N的价格增速；
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_ 2、在当下，政府已经不愿意去调整扩张速度v了，他们担心出现金融风险，他们通过一些结构化的手段调节特殊资产N的价格增速。 _
也就是说，过去和现在最大的差别在于，
> _** 过去的通货增速波动性较大，当下的波动性很小。 ** _
大家不要小看这个变化，这个变化导致了资产配置上的一个巨大的分叉口：
实质上， _ 总量择时策略 _ 需要时不时地降低总体仓位，拿一定比率的现金及其等价物。但是，这个策略是有宏观条件的， _ 即通货增速较低且不稳定。
_
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随着各国央行调控技术的进步，宏观条件逐渐演变为 _ ——通货增速较高且稳定。 _ 拿现金变得越来越不划算，甚至一点必要都没有。
相应的，总量择时策略变得很鸡肋，大家的策略都逐渐转向 _ 满仓资产+资产轮动 _ 。
雷-达里奥敏锐地发现了这一点，喊出了那句名言“cash is trash”。
他是在西方疫情爆发之前喊的这句话，疫情爆发之后，流动性偏好大幅提高，这种 _ 做空现金 _ 的策略遭遇重创
。市场上一度传言Bridgewater爆仓。
于是， 达里奥的 《 原则 》 被扔进了 垃圾桶， 那句 “cash is trash ”似乎也成了一个笑料。
可是，然后呢？
是各国央行大量的通货投放，各国股市和楼市都进入了新一轮的大牛市。大家又不得不承认达里奥的那句话真香。
而且，经历本轮疫情，各类机构还发现一个很惊人的事实： _ 应对巨额赎回的责任不在自己，而在于各国央行。 _
在这种责任划分下，机构根本没必要自己去持有大量的现金及现金等价物应对 _ 巨赎 _ ，大家只要扛过巨赎的初期，等着政府走完救市流程即可。
于是，大家的流动性偏好更低了——拿那么多现金干嘛呢？
也就是说，疫情之前大家还会囤一些应对巨赎的钱在自己账上（ _ 或多或少 _ ），现在都囤到各国央行账上。
> _** 一旦出现引起流动性偏好大幅提升的事件，有央行顶着；市场只需要自己去扛小幅度的流动性偏好提升。 ** _
在这个不一样的时代，生态环境了巨变，主要体现在两个方面：
_ 1、通货增速v保持高位且稳定； _ _ 2、应对巨额赎回的责任落到央行头上； _
相对应的，投资策略也发生了变化：
_ 1、现金变成了烫手的山芋，流动性偏好持续下滑； _
_ 2、总量择时策略死了，大家都在玩择资产，想通过摆布资产超越总量资产的平均β，即v的增速； _
具体来说， _ 居民以及其代理人 _ ——投资经理们——在股票、债券、商品和房子里来回折腾，独独回避现金，为的就是超越平均的v；大家永远满仓，已经 _
不玩择时了 _ ，都是玩择资产。
在现实中，一些人似乎没能跟上环境的变化，还是会基于择时的思路去参与这个市场。
还记得在7月2日，我发了一篇马杀鸡帖子《 [ 关于股市定价权的思考以及一些简单建议
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》，庆典之后股市大跌，很多人都觉得风险偏好下去了，股市没戏了。
事实上，这还是我们根深蒂固的 _ 择时思维 _ 作祟。
一旦有个风吹草动，总是忍不住地想去持有现金。事实上，这是金融市场里新型的 _ 适应不良行为。 _
> _**
> 蜉蝣把反光的表面当作水面，把卵排到柏油路上，这是一个适应不良的例子；海龟把漂浮在海洋中的透明物体当作有营养的水母，而本能地吃下塑料袋，则是另一个适应不良的例子。
> ** _
在某些时候，我们的确需要慌得一比—— _ 各大央行开始缩减通货增速 _ ，但是，这种情况是极其罕见的 ，也就是说，
> _** 在以前我们可能的确需要一年调整几次总体仓位，但现在只需要几年调一次。 ** _
一个投资经理如何才能快速有效地被自己的同行干掉呢？只要天天想着择时，调整整体仓位即可，这是新型的 _ 适应不良。 _
与此同时，我们也不得不承认，从生物的本能上来看，我们很容易被激起 _ 战逃反应。 _ 时不时地慌得一比，这是我们这个物种能生存下来的基础。
但金融领域的环境很不相同，有些风险是靠 _ 降低集中度 _ 解决的，并且应对环境变化最经常的手段是 _ 资产置换—— _ _ 卖掉a换成b _ ，
并不是 靠总体仓位的 降低
解决。所以，我总是建议普通投资者，不要自己玩，要把钱交给基金经理，这个群体已经被这个环境塑造出来了，总是慌得一比的人早就被这个市场 _ 淘汰了 _ 。
> _** 事实上，筛选经理的标准只有一条——在激烈的排名pk中活得久，那说明这个人适应能力极强。 ** _
这是个残酷的生存游戏，那些冠冕堂皇的理念只是穿给别人看的 _ 华丽盛装 _ ，猫有猫道狗有狗道，活下去最重要。
不幸的是，在这样一个“通货膨胀”的大环境下，活下去的标准已经变得特别高了—— _ 你得跑赢大类资产平均的增速v，而不仅仅是赚钱就好。 _
在7月11日，我发了一篇《 [ 为什么股票市场总是大幅度波动？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247486341&idx=1&sn=02675b2be7e5dc865b60378340dc77ca&chksm=f9aaf5b0cedd7ca61812c8fe233a4ee0fa36fc93ec1c018b6cfcc5fc7f47bbc3536a940ea57a&scene=21#wechat_redirect)
》，在里面我讨论了股指大幅波动的原因—— _ 风格轮动 _
，投资经理根据宏观因子变化，群体性地把a资产换成b资产，置换的过程中，系统的现金比率发生波动，外在表现出股指的波动。
如上图所示，7月1日以来，市场经历了一系列事件：
_ 1、庆典结束； _
_ 2、全面降准； _
_ 3、经济预期反复；
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_ 4、Q2经济数据落地； _
_ 5、半年报预告陆续落地。 _
万得全a指数反复折腾，如果单纯看上证50指数、创业板指或小市值指数，波动幅度更大。
可是，折腾了半天，7月1日至今万得全a指数仅仅小幅下跌了0.23%，玩了个寂寞。
事实上，大家都满仓，有的做α死拿着一些股票不动， _ 更多的做β换来换去， _ 但是，没有人真正说不看好市场，大幅减仓了。
大环境不同了，你减掉之后，拿什么呢？拿什么东西帮客户去打败全量资产的β呢？
基于这个逻辑，我们能发现另外一种 _ 适应不良 _ ，把风格轮动制造的指数波动，往总量因素变动上归因，当成总量因素波动。
好了，扯得差不多了，也该做一个总结了：
1、我们平时所谈论的通胀是一个狭义的通胀，cpi和ppi都是，是总量资产池的一个部分；
2、因为比较特殊的原因，我们需要控制cpi和ppi，但在总体上 _ 我们没什么理由去反对通货保持一个平稳的增速v； _
3、所以，如果有较好的 _ 结构性手段 _ 可以控制cpi和ppi，平稳的通货增速v是没有什么实质上的约束的；
4、如果各国央行把金融风险看得极其重要，也会产生 _ 应对巨赎责任的转移 _ ，各种资管机构变得越来越像银行，保持很低的现金比率。
5、应对通胀结构性手段的进步+应对巨赎责任的转移，导致了两个自然结果， _ 一、通货增速平稳且高；二、居民及其代理人流动性偏好持续降低。 _
6、高收益资产的估值系统性上升；
7、人们感受到资产荒，资产荒背后是高通货增速背后的高总量β回报；
8、cash is trash；
9、总量上的择时策略变得缺乏吸引力，大类资产配置或择资产策略变得流行， _ 资产换资产才是主流，资产换现金只能是短暂的； _
10、实在没必要经常性地慌得一比；
11、能干掉股市的只有两个，一、总闸门收紧；二、其他资产太有吸引力；
12、内部轮动制造的都是波动罢了；
周末愉快！
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _
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