# 关于沪深300指数底部的测算和底部定价权
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
__ _ _ _ _
** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2500字 _ ****
**引子**
最近，几天股市表现得比较差， _** 最主要原因是外资流出 ** _
，截止今天，北向资金累积净流出748亿，考虑到南下的500亿港币，A股所遭受到的流动性压力更大。
在《 [ 关于A股的边际资金定价机制
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489101&idx=1&sn=e06da18e99e63d753703cfdaf69c7255&chksm=f9aae878cedd616e06718b8a997892cb98ed4d0d92d265a918adf1395cc96cb68b3d9f58450e&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们探讨了一系列规律：
_**1、国际流动性决定股市边际；** _ _**2、边际流动性既取决于国内的景气度，也取决于美元周期；** _ _**3、国内流动性决定股市底线；** _
在这两个多周的行情中，我们已经体会到了“外资如何影响边际”。这个东西不以我们的意志为转移，既然选择了开放资本市场，就得接受。
但是，我们对“内资决定底线”却体会不深，如下图所示，万得全a指数的社融底——4853点，早就被击穿了。
经历了今天的下跌之后， _**万得全a较其社融底已经负偏离3.13%** _ 。
那么，为什么万得全a指数的社融底在这一轮中失效了呢？一个重要原因在于 _**小市值板块处于高位** _ 。
当外资冲击沪深300指数时，身处高位的小市值板块无法与沪深300指数形成跷跷板效应，反而， _**表现为共振** _
。于是，万得全a指数很快地击穿了其社融底。
去年10月的那一轮冲击中，小市值板块先见底，沪深300指数随后见底。然而，从目前的状况来看， _**小市值板块指望不上了** _
，我们只能去等沪深300指数的底部了。
那么，如何去计算沪深300指数的社融底呢？这篇文章将会讨论这个问题。
**相关的基础理论**
在2022年10月29日的《 [ A股的第二个底
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487963&idx=1&sn=6272cfe6135d86ea9e0d583f303614fa&chksm=f9aaefeecedd66f8af5d168d6fec5b8e4ea645d7f7559a0c3de15ef5cb475f9a48ae819c126d&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们初步尝试构建沪深300指数理论底部的模型。当时的估计方法是： **_按照实际GDP的增速来连接2018年末的底部和当下的底部_ ** 。
根据这篇文章，沪深300指数的年率大概是不到5%。
再后来，模型演化到《 [ 平均资产回报和大类资产配置
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489074&idx=1&sn=7423e75098cdee0438518e0aefba80a2&chksm=f9aae807cedd61119089b22eb1820250b16ae8340d71a0ca3e9c4044d884d3ebcc4e8d443a4d&scene=21#wechat_redirect)
》一文，根据这篇文章，平均资产回报可以拆解为三大部分， **_1、资产数量增速；2、票息；3、资本利得_ ** 。
也就是说，实体经济决定平均资产回报（ _ ps：生产过程 _ ），大致等于社融增速，约为10%。 **_资本市场所做的事情是分配_ **
。总体回报可以分为三个部分： **_1、ipo+增发；2、股息回报情况；3、资本利得_ ** 。
在《 [ 强化分红导向对市场生态的潜在影响
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489132&idx=1&sn=4015549ae1a701a8b9ec94c462d02466&chksm=f9aae859cedd614f3eecd17990d063f7587509a6f6bcda30659c2f50b138ad1556d93cdc5dd9&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们又得到了一个基本规律： **_个股没有真票息，一揽子股票有真票息_ ** 。
基于这篇文章，我们可以确认：沪深300ETF的carry在2%附近，资本利得在5.5%附近，于是，ipo+增发的影响大致在2.5%。
最终我们得到了这样一个拆解： **_10%=2.5%+2%+5.5%_ ** 。
**沪深300指数底部的测算**
根据上文，我们可以得到下面两张图，一张是 **_沪深3_ ** **_00全收益指数_ **
的图，年率在7.5%；另一张是沪深300指数的图，年率在5.5%。
2022年10月31日是上一轮的底部，那一轮的外资流出也很剧烈。我们可以延展这个底部来确认 **_本轮的理论底部_ ** 。
1、上一轮沪深300ETF的底部在3.497，按照7.5%的年率延展，这一轮的底部在 **_3.759_ ** ，今天的最低点已经摸到了这个位置。
2、上一轮沪深300指数的底部在3496点，按照5.5%的年率延展，这一轮的底部在 **_3688点_ **
，今天的最低点在3695点，已经十分接近理论底部了。
不难发现，经过今天的下跌，无论是从全收益指数，还是从净收益指数来看， **_沪深300指数尚未击穿其社融底_ ** 。
**沪深300ETF已经进入配置区间**
如下图所示， 自20 19年初至今， 沪 深300ETF 的年率在 6.90%。
自20 19年初至今， 沪 深300指数 的年率在 4.98%。
然而，我们对沪深300ETF和沪深300指数年率的理论估计分别是7.5%和5.5%，按照现价计算的年率分别为6.90%和4.98%，均低于理论值，
**_这意味_ ** **_着沪深300指数已经彻底进入了配置区间_ ** 。
**模型的适用条件**
在这里，我们要搞清楚一点，这个模型是一个 **_基于流动性的模型_ ** 。它的有效性是
**_基于一揽子股票的，个股的逻辑和一揽子股票的逻辑是极其不同的。_ ** 其背后的原理和股票的分红原理类似：
**_虽然上市公司分红会带来增量资金，但是，增量资金未必会在股价中体现_ **
，因为增量资金会被其他股票搭便车；然而，对于大批量的上市公司，增量资金一定会在指数ETF的价格中体现，因为， **_分流情况大大缓解了_ ** 。
同样的，对于个股而言，基于流动性逻辑的推理难以成立，因为结构性因素占了很大的比率；然而，对于沪深300指数这种宽基指数来说，结构性因素被极大地对冲掉了，
**_我们可以把注意力只放到总量因素上_ ** 。
此外，流动性逻辑还有一个很重要的点——不关心基本面，更不关心情绪， **_这是因为钱本身不care基本面，也没有情绪_ **
。因此，流动性逻辑是凌驾于基本面逻辑和情绪逻辑之上的。
**结束语**
今天北上资金净流出100亿+，不少投资者会觉得外资疯了；此外，还有 不少国内的投资会基于历史经验去嘲笑外资，这是因为，从历史上来看，
**_a股的大底都是外资砸出来的，a股的大顶都是外资买出来的_ ** 。
换言之，只要发现外资连续大量净买入或者净卖出，你就逆势操作，那么，持有1到2个月之后，你大概率能获得不错的回报。所以，很多投资者觉得外资是韭菜。
事实上，这是一种 **_视角差异_ ** 。 如果外资立体操作，譬如， **_一面砸a股，一面在全球定价的品种上做多商品期货_ **
，他们就未必是韭菜了，真正被割韭菜的是 **_被情绪裹挟_ ** 跟着他们乱砸的人。
这种视角差异可以用一个简单示意图表达，如上图所示，外资实质上在做某种立体操作，但是，在股票市场的投影却很奇怪，有着“极其拙劣的表现”。
然而，我们并没有办法仅仅从股市这个维度去评价外资的表现，因为， **_他们掌握着边际定价权_ ** ，一定是他们砸最后一笔和买最后一笔。
综上所述，与其说外资看空中国，然后，稀里哗啦卖出；不如说股市正好是那个倒霉蛋， **_被人家行使定价权来制造金融系统的波动_ ** 。 等人家在别的市场
赚得盆满钵满之后，自然会 按照相反的方向行使定价权。 不幸的是， 很多内资投资者只能像局外人 一样默默承受这一切。
> _**外资看空中国，然后xx，是低纬度的说法。** _
幸运的是，从流动性的逻辑来看，a股的底是由内资决定的 **_，3688点是一个很坚实的底，想_ ** **_必外资也会尊重我们的底部定价权_ ** 。
事实上，之前盲目看多的和现在盲目看空的是一批人，他们既不尊重外资的边际定价权，也不尊重我们的底部定价权。 所以，不要盲目地去看空，去悲观，
**_我相信底部定价权依然在我们自己的手里_ ** ，让我们拭目以待。
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 强化分红导向对市场生态的潜在影响
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489132&idx=1&sn=4015549ae1a701a8b9ec94c462d02466&chksm=f9aae859cedd614f3eecd17990d063f7587509a6f6bcda30659c2f50b138ad1556d93cdc5dd9&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 平均资产回报和大类资产配置
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489074&idx=1&sn=7423e75098cdee0438518e0aefba80a2&chksm=f9aae807cedd61119089b22eb1820250b16ae8340d71a0ca3e9c4044d884d3ebcc4e8d443a4d&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 关于A股的边际资金定价机制
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489101&idx=1&sn=e06da18e99e63d753703cfdaf69c7255&chksm=f9aae878cedd616e06718b8a997892cb98ed4d0d92d265a918adf1395cc96cb68b3d9f58450e&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ A股的第二个底
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247487963&idx=1&sn=6272cfe6135d86ea9e0d583f303614fa&chksm=f9aaefeecedd66f8af5d168d6fec5b8e4ea645d7f7559a0c3de15ef5cb475f9a48ae819c126d&scene=21#wechat_redirect)
_
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本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型
这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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在《 [ 关于A股的边际资金定价机制
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489101&idx=1&sn=e06da18e99e63d753703cfdaf69c7255&chksm=f9aae878cedd616e06718b8a997892cb98ed4d0d92d265a918adf1395cc96cb68b3d9f58450e&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们探讨了一系列规律：
_**1、国际流动性决定股市边际；** _ _**2、边际流动性既取决于国内的景气度，也取决于美元周期；** _ _**3、国内流动性决定股市底线；** _
在这两个多周的行情中，我们已经体会到了“外资如何影响边际”。这个东西不以我们的意志为转移，既然选择了开放资本市场，就得接受。
但是，我们对“内资决定底线”却体会不深，如下图所示，万得全a指数的社融底——4853点，早就被击穿了。
经历了今天的下跌之后， _**万得全a较其社融底已经负偏离3.13%** _ 。
那么，为什么万得全a指数的社融底在这一轮中失效了呢？一个重要原因在于 _**小市值板块处于高位** _ 。
当外资冲击沪深300指数时，身处高位的小市值板块无法与沪深300指数形成跷跷板效应，反而， _**表现为共振** _
。于是，万得全a指数很快地击穿了其社融底。
去年10月的那一轮冲击中，小市值板块先见底，沪深300指数随后见底。然而，从目前的状况来看， _**小市值板块指望不上了** _
，我们只能去等沪深300指数的底部了。
那么，如何去计算沪深300指数的社融底呢？这篇文章将会讨论这个问题。
**相关的基础理论**
在2022年10月29日的《 [ A股的第二个底
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》一文中，我们初步尝试构建沪深300指数理论底部的模型。当时的估计方法是： **_按照实际GDP的增速来连接2018年末的底部和当下的底部_ ** 。
根据这篇文章，沪深300指数的年率大概是不到5%。
再后来，模型演化到《 [ 平均资产回报和大类资产配置
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》一文，根据这篇文章，平均资产回报可以拆解为三大部分， **_1、资产数量增速；2、票息；3、资本利得_ ** 。
也就是说，实体经济决定平均资产回报（ _ ps：生产过程 _ ），大致等于社融增速，约为10%。 **_资本市场所做的事情是分配_ **
。总体回报可以分为三个部分： **_1、ipo+增发；2、股息回报情况；3、资本利得_ ** 。
在《 [ 强化分红导向对市场生态的潜在影响
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489132&idx=1&sn=4015549ae1a701a8b9ec94c462d02466&chksm=f9aae859cedd614f3eecd17990d063f7587509a6f6bcda30659c2f50b138ad1556d93cdc5dd9&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们又得到了一个基本规律： **_个股没有真票息，一揽子股票有真票息_ ** 。
基于这篇文章，我们可以确认：沪深300ETF的carry在2%附近，资本利得在5.5%附近，于是，ipo+增发的影响大致在2.5%。
最终我们得到了这样一个拆解： **_10%=2.5%+2%+5.5%_ ** 。
**沪深300指数底部的测算**
根据上文，我们可以得到下面两张图，一张是 **_沪深3_ ** **_00全收益指数_ **
的图，年率在7.5%；另一张是沪深300指数的图，年率在5.5%。
2022年10月31日是上一轮的底部，那一轮的外资流出也很剧烈。我们可以延展这个底部来确认 **_本轮的理论底部_ ** 。
1、上一轮沪深300ETF的底部在3.497，按照7.5%的年率延展，这一轮的底部在 **_3.759_ ** ，今天的最低点已经摸到了这个位置。
2、上一轮沪深300指数的底部在3496点，按照5.5%的年率延展，这一轮的底部在 **_3688点_ **
，今天的最低点在3695点，已经十分接近理论底部了。
不难发现，经过今天的下跌，无论是从全收益指数，还是从净收益指数来看， **_沪深300指数尚未击穿其社融底_ ** 。
**沪深300ETF已经进入配置区间**
如下图所示， 自20 19年初至今， 沪 深300ETF 的年率在 6.90%。
自20 19年初至今， 沪 深300指数 的年率在 4.98%。
然而，我们对沪深300ETF和沪深300指数年率的理论估计分别是7.5%和5.5%，按照现价计算的年率分别为6.90%和4.98%，均低于理论值，
**_这意味_ ** **_着沪深300指数已经彻底进入了配置区间_ ** 。
**模型的适用条件**
在这里，我们要搞清楚一点，这个模型是一个 **_基于流动性的模型_ ** 。它的有效性是
**_基于一揽子股票的，个股的逻辑和一揽子股票的逻辑是极其不同的。_ ** 其背后的原理和股票的分红原理类似：
**_虽然上市公司分红会带来增量资金，但是，增量资金未必会在股价中体现_ **
，因为增量资金会被其他股票搭便车；然而，对于大批量的上市公司，增量资金一定会在指数ETF的价格中体现，因为， **_分流情况大大缓解了_ ** 。
同样的，对于个股而言，基于流动性逻辑的推理难以成立，因为结构性因素占了很大的比率；然而，对于沪深300指数这种宽基指数来说，结构性因素被极大地对冲掉了，
**_我们可以把注意力只放到总量因素上_ ** 。
此外，流动性逻辑还有一个很重要的点——不关心基本面，更不关心情绪， **_这是因为钱本身不care基本面，也没有情绪_ **
。因此，流动性逻辑是凌驾于基本面逻辑和情绪逻辑之上的。
**结束语**
今天北上资金净流出100亿+，不少投资者会觉得外资疯了；此外，还有 不少国内的投资会基于历史经验去嘲笑外资，这是因为，从历史上来看，
**_a股的大底都是外资砸出来的，a股的大顶都是外资买出来的_ ** 。
换言之，只要发现外资连续大量净买入或者净卖出，你就逆势操作，那么，持有1到2个月之后，你大概率能获得不错的回报。所以，很多投资者觉得外资是韭菜。
事实上，这是一种 **_视角差异_ ** 。 如果外资立体操作，譬如， **_一面砸a股，一面在全球定价的品种上做多商品期货_ **
，他们就未必是韭菜了，真正被割韭菜的是 **_被情绪裹挟_ ** 跟着他们乱砸的人。
这种视角差异可以用一个简单示意图表达，如上图所示，外资实质上在做某种立体操作，但是，在股票市场的投影却很奇怪，有着“极其拙劣的表现”。
然而，我们并没有办法仅仅从股市这个维度去评价外资的表现，因为， **_他们掌握着边际定价权_ ** ，一定是他们砸最后一笔和买最后一笔。
综上所述，与其说外资看空中国，然后，稀里哗啦卖出；不如说股市正好是那个倒霉蛋， **_被人家行使定价权来制造金融系统的波动_ ** 。 等人家在别的市场
赚得盆满钵满之后，自然会 按照相反的方向行使定价权。 不幸的是， 很多内资投资者只能像局外人 一样默默承受这一切。
> _**外资看空中国，然后xx，是低纬度的说法。** _
幸运的是，从流动性的逻辑来看，a股的底是由内资决定的 **_，3688点是一个很坚实的底，想_ ** **_必外资也会尊重我们的底部定价权_ ** 。
事实上，之前盲目看多的和现在盲目看空的是一批人，他们既不尊重外资的边际定价权，也不尊重我们的底部定价权。 所以，不要盲目地去看空，去悲观，
**_我相信底部定价权依然在我们自己的手里_ ** ，让我们拭目以待。
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 强化分红导向对市场生态的潜在影响
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_ _ [ 平均资产回报和大类资产配置
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_ _ [ 关于A股的边际资金定价机制
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