# 预期引导型货币体系和美联储的预期管理框架
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
__ _ _ _ _
** 文/沧海一土狗 ** _ ps：3000字 _ ****
**引子**
2023年10月26日，美国公布三季度经济数据： _ 美国第三季度实际GDP年化季率 _ _ **初值升4.9%，预期升4.3%** _ _
，第二季度终值升2.1%；第二季度修正值升2.1%，第二季度初值升2.4%。 _ 对此，美国投资者Cathie Wood 评论道：
_ **政府统计数据似乎并没有反映出经济的疲软程度** _ _
。许多公司都公布了令人震惊的疲软营收。UPS目前在美国的快递量增长不如2007-2009年（ps：金融危机期间）。在下跌了近两年之后，上个季度又下跌了约11%。
_ 事实上，Elon Musk 在今年五月初就表达过类似的质疑： _ 相较于美联储滞后的数据， _ _ **马斯克认为自己手里的** _ _
**数据才是反映经济形势的“实时景象”** _ _
，所以更了解当下全球经济的真实状况。如果美联储继续加息，目前已经处于“轻微衰退”的经济，将转为“严重衰退”。 _
从美股的角度来观察，6月和7月美股经历了一波快速的上涨，马斯克的质疑似乎是错的，但是，8月之后美股又开启了一波迅速的下跌，美股用5个月的时间向大家展示了经济如何从
_**“轻微衰退”到“严重衰退”** _ 。
于是，我们就有了一个很重要的疑问：美国政府的经济数据必然反馈经济的真实状态吗？ 这篇文章打算从 _**美国货币体系是如何运转** _
的角度，去解读这个问题，即美国政府的关键数据是用来反馈实体经济，还是什么其他功能。
**美联储的息到底是哪个息**
一直以来，在中文的财经媒体上流行了一个重要但不起眼的错误： _**搞不清楚美联储的息是哪个息** _ 。
很多人认为，美联储的息是 _**联邦基金利率** _ ，是那个具体的实体。这很符合东方人喜欢具体事物的倾向 （ _ ps：对立于西方人的抽象和务虚
_ ） 。
然而，不幸的是，美联储的那一套是西方人搞出来的，真正的息是 _**两年美债利率** _ ，是一个抽象的事物，是一个对
_**未来两年联邦基金利率路径的预期** _ 。 显而易见，二者的差距是极其显著的，一个是冰冷的实体，是多少就是多少 （ _ ps：让东方人觉得踏实
_ ） ；另一个是多变的预期，反馈的是人心的变化 （ _ ps：让东方人觉得不踏实 _ ） 。
在这里有一个有趣的比喻，联邦基金利率是一块块死硬的 _**砖头** _ ，但是，我们可以用这些砖头搭建成不同形状的 _**房子** _
。虽然房子由砖头构成，但是， _**房子的功能远远超越了砖头的功能** _ 。
从这个角度来看，把联邦基金利率当成“真息”一个极其严重的错误，完全丧失了美国货币体系的实质—— _**预期引导** _ 。
**从实体到预期**
联邦基金利率是 _**具体的实体** _ ，两年美债利率则是 _**抽象的预期** _ 。下图十分清晰地向我们展示了二者的关系：
每一个两年美债利率背后，所对应的不仅仅是当期的联邦基金利率，还包括对未来一整条路径的预期。
目前，两年美债利率在5%，其所对应的路径预期为， _**1、年底加息一次；2、明年降息3次** _ 。
事实上，这个利率已经跟点阵图有些偏离了，根据9月议息会议的点阵图，两年美债利率应该在5.13%。
**预期的引导者和执行者**
从上述的案例中不难发现， _**美联储是预期的引导者，其引导的工具是点阵图** _ ，即每次议息会议SEP的核心构成了预期的骨架。
从联邦基金利率的角度来看，9月议息会议并没有加息。 但是，从预期的角度来看，美联储调整了SEP， _**推迟了点阵图中降息的时间点** _
，扩大了内部面积，推高了两年美债利率， _**实质上产生了加息的效果** _ 。 _**资本市场是预期的执行者，他们在预期的骨架之上修正预期** _
，形成最终的结果——两年美债利率。
如上图所示，虽然9月议息会议给出了一个预期的骨架： _**1、年底加息一次；2、明年降息2次** _ ，但是，资本市场基于自身体感（ _ ps：美股表现
_ ）和关键经济数据，下修了这个预期： _**1、年底加息一次；2、明年降息3次。** _ 综合来看，预期引导型货币体系由两个主体完成，
_**一个是预期引导者，一个是预期执行者，前者提供骨架，后者提供血肉** _ ，二者缺一不可。
**预期的脆弱性**
然而， _**预期不是实体，是极其脆弱的** _ ，资本市场可以不服从美联储的引导。这会导致预期的坍塌。
如上图所示，即便联邦基金利率维持高位，一旦预期坍塌，内部面积也会大面积萎缩，导致两年美债利率迅速回落。
事实上，在2023年3月份发生过一起“预期坍塌事故”，这次事故的导火索是“硅谷银行事件”。投资者们不相信，在美国金融市场出现问题的情况下，美联储会维持鹰派的态度。
“预期坍塌事故 ”之后，美联储花了近4个月的时间，才把坍塌的房子重新建立起来。
**预期的加固措施和美联储的预期管理框架**
既然“预期房屋”会因为特殊事件坍塌，也会因为 _**关键经济数据** _ 坍塌。所以，从维护“预期房屋”稳定性的角度，美国政府有必要管理
_**关键经济数据** _ 。
越临近加息周期的后半程，这种管理的必要性就越大。这是因为，随着经济的回落，大家的体感越来越差，但出于遏制通胀的角度，有必要让两年美债利率维持高位。
因此， _**管理关键经济数据成为一个抓住市场预期的重要手段** _ 。
如上图所示，当局可以在关键时期，尽可能地上修数据，尽可能别让【坏数】漏出来。直到度过这段关键时期，再把数据找补回来。
因此，如果我们理解了美国货币体系的核心—— _**预期管理** _ ，那么，我们就很自然地可以把 _**“关键经济数据的披露”** _
当成一种预期管理工具。于是，就有了以下的 _**美联储预期管理框架** _ ：
这个框架分为三层，对预期的掌控程度逐次递减： _**1、官员讲话；** _ _**2、议息会议的点阵图；** _ _**3、调整关键经济数据；** _
_**
** _
**滞胀情形**
如果我们把关键经济数据纳入美联储的预期管理框架（ _ ps：成为货币政策的一部分 _ ）之中，那么， _**关键经济数据的坚挺和实际经济的收缩** _
就不是那么有冲突感了。 前者反馈的是货币政策意图，后者反馈的是实际经济情况。现在我们身处于残酷的 _**滞胀阶段** _ 。
如上图所示，关键经济数据的坚挺只会让两年美债利率坚挺 （ _ ps：背后是美联储担心通胀反复 _ ）
，但是，实际经济一直在收缩，于是，金融系统的货币供应量快速减少。这就是典型的滞胀情形。
事实上，8月份以来，美国金融市场遭遇了股债双杀，全面反馈了流动性的收缩。
此外，如果把关键经济数据披露纳入“货币政策”，成为货币供给曲线的一部分，我们就能理解一个十分诡异的现象： _**经济数据出【好数】，标普500指数下跌**
_ 。 事实上， _**经济数据出【好数】几乎等同于加息本身** _ ，因为，这套体系本身就是建立在预期之上的。
**结束语**
综上所述，我们就能理解 Cathie Wood和 Elon Musk的批评以及我们长久以来的困惑了，核心点在以下几个方面：
_**1、美国货币体系的核心是预期引导；** _ _**2、真正的息是两年美债利率，而不是联邦基金利率；** _
_**3、预期维稳并不容易，有些时候需要特殊手段；** _ _**4、美联储的预期管理框架包括，a、官员讲话；b、议息会议点阵图；c、管理关键经济数据；**
_ _**5、当经济进入滞胀阶段，管理关键经济数据成为必要手段；** _ 在《 [ 关于A股进入右侧行情的条件
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489509&idx=1&sn=604560bd48a914d710b32d0649c4271a&chksm=f9aae9d0cedd60c601ee18f07e1d3d6e48f59dc07371f251a954c88e6c3c99e8fe817c0f60f9&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们讨论了a股进入右侧行情的必要条件： _**两年美债拐头向下** _ 。
这篇文章则告诉我们如何判断两年美债的拐点： _**美联储开始放【坏数】出来** _ 。
最近美国当局已经开始披露一些【坏数】了：
_ 1、美国第三季度核心PCE物价指数年化 _ ** _ 初值环比升2.4%，预期升2.5% _ ** _ 。 _ _ 2、美国上周 _ ** _
初请失业金人数为21万人，预期20.8万人 _ ** _ ，前值自19.8万人修正至20万人； _ _ 3、 _ _
美国9月核心PCE物价指数同比上升3.70%，创2021年5月以来新低， _ ** _ 预期3.70%，前值3.90% _ ** _ 。 _
> _**不要孤立地去看待事物，世界是一个整体；也不要碎片化地广泛联系，世界是一个具备一致性的整体。** _
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 如何跟踪美国的货币政策和经济预期？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489337&idx=1&sn=3ea48e49ff487ed98701e035c68ca0bb&chksm=f9aae90ccedd601ac4a43348ef8c4ec7a82b33a0763a5926bd5edd662a8ecffd090f713de8c9&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 关于达拉斯联储主席洛根的讲话和加息预期的调整
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489458&idx=1&sn=2d337c1d4259b99efa37c3f95d9472ce&chksm=f9aae987cedd60919ed1564656f0150e1d6f7beefbe1d096de6d13158714f455a501ff6e35c8&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 关于全球流动性的潜在拐点
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489531&idx=1&sn=429e395d174c964bb682dd5dfe76d91e&chksm=f9aae9cecedd60d838132ef4239d23034acef5f4fd82df5719a8fd0a021b864adf5853c32220&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 为什么美联储的态度转向鸽派？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489485&idx=1&sn=f891906215af61d78c7767719fc9fe61&chksm=f9aae9f8cedd60eec8897a24c4e18c3165bf380f483c2f935983aa3614541645198e3fe568b6&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 关于A股进入右侧行情的条件
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489509&idx=1&sn=604560bd48a914d710b32d0649c4271a&chksm=f9aae9d0cedd60c601ee18f07e1d3d6e48f59dc07371f251a954c88e6c3c99e8fe817c0f60f9&scene=21#wechat_redirect)
_
End
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本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型
这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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**引子**
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，第二季度终值升2.1%；第二季度修正值升2.1%，第二季度初值升2.4%。 _ 对此，美国投资者Cathie Wood 评论道：
_ **政府统计数据似乎并没有反映出经济的疲软程度** _ _
。许多公司都公布了令人震惊的疲软营收。UPS目前在美国的快递量增长不如2007-2009年（ps：金融危机期间）。在下跌了近两年之后，上个季度又下跌了约11%。
_ 事实上，Elon Musk 在今年五月初就表达过类似的质疑： _ 相较于美联储滞后的数据， _ _ **马斯克认为自己手里的** _ _
**数据才是反映经济形势的“实时景象”** _ _
，所以更了解当下全球经济的真实状况。如果美联储继续加息，目前已经处于“轻微衰退”的经济，将转为“严重衰退”。 _
从美股的角度来观察，6月和7月美股经历了一波快速的上涨，马斯克的质疑似乎是错的，但是，8月之后美股又开启了一波迅速的下跌，美股用5个月的时间向大家展示了经济如何从
_**“轻微衰退”到“严重衰退”** _ 。
于是，我们就有了一个很重要的疑问：美国政府的经济数据必然反馈经济的真实状态吗？ 这篇文章打算从 _**美国货币体系是如何运转** _
的角度，去解读这个问题，即美国政府的关键数据是用来反馈实体经济，还是什么其他功能。
**美联储的息到底是哪个息**
一直以来，在中文的财经媒体上流行了一个重要但不起眼的错误： _**搞不清楚美联储的息是哪个息** _ 。
很多人认为，美联储的息是 _**联邦基金利率** _ ，是那个具体的实体。这很符合东方人喜欢具体事物的倾向 （ _ ps：对立于西方人的抽象和务虚
_ ） 。
然而，不幸的是，美联储的那一套是西方人搞出来的，真正的息是 _**两年美债利率** _ ，是一个抽象的事物，是一个对
_**未来两年联邦基金利率路径的预期** _ 。 显而易见，二者的差距是极其显著的，一个是冰冷的实体，是多少就是多少 （ _ ps：让东方人觉得踏实
_ ） ；另一个是多变的预期，反馈的是人心的变化 （ _ ps：让东方人觉得不踏实 _ ） 。
在这里有一个有趣的比喻，联邦基金利率是一块块死硬的 _**砖头** _ ，但是，我们可以用这些砖头搭建成不同形状的 _**房子** _
。虽然房子由砖头构成，但是， _**房子的功能远远超越了砖头的功能** _ 。
从这个角度来看，把联邦基金利率当成“真息”一个极其严重的错误，完全丧失了美国货币体系的实质—— _**预期引导** _ 。
**从实体到预期**
联邦基金利率是 _**具体的实体** _ ，两年美债利率则是 _**抽象的预期** _ 。下图十分清晰地向我们展示了二者的关系：
每一个两年美债利率背后，所对应的不仅仅是当期的联邦基金利率，还包括对未来一整条路径的预期。
目前，两年美债利率在5%，其所对应的路径预期为， _**1、年底加息一次；2、明年降息3次** _ 。
事实上，这个利率已经跟点阵图有些偏离了，根据9月议息会议的点阵图，两年美债利率应该在5.13%。
**预期的引导者和执行者**
从上述的案例中不难发现， _**美联储是预期的引导者，其引导的工具是点阵图** _ ，即每次议息会议SEP的核心构成了预期的骨架。
从联邦基金利率的角度来看，9月议息会议并没有加息。 但是，从预期的角度来看，美联储调整了SEP， _**推迟了点阵图中降息的时间点** _
，扩大了内部面积，推高了两年美债利率， _**实质上产生了加息的效果** _ 。 _**资本市场是预期的执行者，他们在预期的骨架之上修正预期** _
，形成最终的结果——两年美债利率。
如上图所示，虽然9月议息会议给出了一个预期的骨架： _**1、年底加息一次；2、明年降息2次** _ ，但是，资本市场基于自身体感（ _ ps：美股表现
_ ）和关键经济数据，下修了这个预期： _**1、年底加息一次；2、明年降息3次。** _ 综合来看，预期引导型货币体系由两个主体完成，
_**一个是预期引导者，一个是预期执行者，前者提供骨架，后者提供血肉** _ ，二者缺一不可。
**预期的脆弱性**
然而， _**预期不是实体，是极其脆弱的** _ ，资本市场可以不服从美联储的引导。这会导致预期的坍塌。
如上图所示，即便联邦基金利率维持高位，一旦预期坍塌，内部面积也会大面积萎缩，导致两年美债利率迅速回落。
事实上，在2023年3月份发生过一起“预期坍塌事故”，这次事故的导火索是“硅谷银行事件”。投资者们不相信，在美国金融市场出现问题的情况下，美联储会维持鹰派的态度。
“预期坍塌事故 ”之后，美联储花了近4个月的时间，才把坍塌的房子重新建立起来。
**预期的加固措施和美联储的预期管理框架**
既然“预期房屋”会因为特殊事件坍塌，也会因为 _**关键经济数据** _ 坍塌。所以，从维护“预期房屋”稳定性的角度，美国政府有必要管理
_**关键经济数据** _ 。
越临近加息周期的后半程，这种管理的必要性就越大。这是因为，随着经济的回落，大家的体感越来越差，但出于遏制通胀的角度，有必要让两年美债利率维持高位。
因此， _**管理关键经济数据成为一个抓住市场预期的重要手段** _ 。
如上图所示，当局可以在关键时期，尽可能地上修数据，尽可能别让【坏数】漏出来。直到度过这段关键时期，再把数据找补回来。
因此，如果我们理解了美国货币体系的核心—— _**预期管理** _ ，那么，我们就很自然地可以把 _**“关键经济数据的披露”** _
当成一种预期管理工具。于是，就有了以下的 _**美联储预期管理框架** _ ：
这个框架分为三层，对预期的掌控程度逐次递减： _**1、官员讲话；** _ _**2、议息会议的点阵图；** _ _**3、调整关键经济数据；** _
_**
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**滞胀情形**
如果我们把关键经济数据纳入美联储的预期管理框架（ _ ps：成为货币政策的一部分 _ ）之中，那么， _**关键经济数据的坚挺和实际经济的收缩** _
就不是那么有冲突感了。 前者反馈的是货币政策意图，后者反馈的是实际经济情况。现在我们身处于残酷的 _**滞胀阶段** _ 。
如上图所示，关键经济数据的坚挺只会让两年美债利率坚挺 （ _ ps：背后是美联储担心通胀反复 _ ）
，但是，实际经济一直在收缩，于是，金融系统的货币供应量快速减少。这就是典型的滞胀情形。
事实上，8月份以来，美国金融市场遭遇了股债双杀，全面反馈了流动性的收缩。
此外，如果把关键经济数据披露纳入“货币政策”，成为货币供给曲线的一部分，我们就能理解一个十分诡异的现象： _**经济数据出【好数】，标普500指数下跌**
_ 。 事实上， _**经济数据出【好数】几乎等同于加息本身** _ ，因为，这套体系本身就是建立在预期之上的。
**结束语**
综上所述，我们就能理解 Cathie Wood和 Elon Musk的批评以及我们长久以来的困惑了，核心点在以下几个方面：
_**1、美国货币体系的核心是预期引导；** _ _**2、真正的息是两年美债利率，而不是联邦基金利率；** _
_**3、预期维稳并不容易，有些时候需要特殊手段；** _ _**4、美联储的预期管理框架包括，a、官员讲话；b、议息会议点阵图；c、管理关键经济数据；**
_ _**5、当经济进入滞胀阶段，管理关键经济数据成为必要手段；** _ 在《 [ 关于A股进入右侧行情的条件
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》一文中，我们讨论了a股进入右侧行情的必要条件： _**两年美债拐头向下** _ 。
这篇文章则告诉我们如何判断两年美债的拐点： _**美联储开始放【坏数】出来** _ 。
最近美国当局已经开始披露一些【坏数】了：
_ 1、美国第三季度核心PCE物价指数年化 _ ** _ 初值环比升2.4%，预期升2.5% _ ** _ 。 _ _ 2、美国上周 _ ** _
初请失业金人数为21万人，预期20.8万人 _ ** _ ，前值自19.8万人修正至20万人； _ _ 3、 _ _
美国9月核心PCE物价指数同比上升3.70%，创2021年5月以来新低， _ ** _ 预期3.70%，前值3.90% _ ** _ 。 _
> _**不要孤立地去看待事物，世界是一个整体；也不要碎片化地广泛联系，世界是一个具备一致性的整体。** _
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 如何跟踪美国的货币政策和经济预期？
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_ _ [ 关于全球流动性的潜在拐点
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_ _ [ 为什么美联储的态度转向鸽派？
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_ _ [ 关于A股进入右侧行情的条件
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