# 价值投资的回归——建设以投资者为本的资本市场
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
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** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2300字 _ ****
**引子**
较长时间以来，a股的表现和其他主要经济体的表现很不一样， _**属于全球资本市场的奇异值** _ 。
然而，无论a股再怎么奇异，它也是股票市场，一定是某个基础制度上的奇异，导致了a股的奇异。 在《 [ 迎接投资范式的巨变
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490079&idx=1&sn=60c1fdbd8dcf898ba1dbce39335a6e0b&chksm=f9aae42acedd6d3cee774cede5e072aa56f781569f948103cefc3cdc873912d2a1de90dba1a8&scene=21#wechat_redirect)
》一文中，我们直接给了一个答案： _**那就是国内有全球独一无二的高固定收益资金池** _ 。
这篇文章将讨论这个资金池如何扭曲资本市场，以及消解这个资金池的影响。
**货币政策传导效率的奇异性**
如果在一个金融体系内有一个庞大的 _**高固定收益资金池** _ ，那么，货币政策的传导效率一定是存在很大问题的：
_**M2的扩张不会迅速地转化为M1的扩张，相反，货币宽松会被截留一部分。** _
如上图所示，这就好比，“ 股市 +实体经济 ”同货币宽松之间存在一个“隐形的大坝”，明明M2增速还可以，但是，M1增速不给力、股市和经济也表现萎靡。
这个“隐形大坝”严重阻碍了货币政策向下游的传导，M2和M1增速的剪刀差越来越大。
于是，我们就有了上图的分类：
_**1、奇异模式：存在特殊资金池扭曲，货币政策传导效率低；** _
_**2、普通模式：不存在特殊资金池扭曲，货币政策传导效率正常；** _
很长一段时间内，a股处于奇异模式，更早之前我们还有一块更大的资金池—— _**刚兑的高收益理财。** _
随着金融供给侧改革的推进，这个资金池逐步萎缩，目前，整个系统已经转变到临门一脚的阶段了。
**扭曲在货币供需曲线上的体现**
站在货币供需曲线的角度上来看，这种扭曲主要体现为 _**货币需求曲线的陡峭化** _ ：
如上图所示，当货币需求曲线很陡峭时，货币宽松（ _ps:MS1移动至MS2_ ）会更多地体现为长债利率的下行，即R1下行至R2 （
_ps:有人称之为资金空转_ ） ，较少地体现为M1增速的提高，即Q1升至Q2（ _ps：也可以映射为沪深300指数的上涨_ ）。
由于M1增速和cpi同比增速高度相关，所以，这个机制会系统性地制造低通胀：
于是，我们就发现：1-高固定收益资金池、2-较大的M2和M1增速剪刀差、3-资金空转、4-低cpi增速和
_**5-夏普比率极低的股市是一个不可分割的整体** _ 。 那么，其他国家的股市有什么不同呢？他们没有特殊资金池的扭曲，
_**货币需求曲线较为平坦，货币政策的转化效率较高** _ 。
如上图所示，我们需要把其他国家的货币需求曲线 _**逆时针旋转** _ ，在新的需求曲线下， 货币宽松（ _ps:MS1移动至MS2_ ）会更多地
体现为M1增速的提高，即Q1升至Q2（ _ps：这些普通国家，会有普通的cpi增速_ ），较少地 体现为长债利率的下行，即R1下行至R2（
_ps:这些普通国家不会有那么多的资金空转_ ）。 于是，我们发现：
1-无高固定收益资金池、2-较小的M2和M1增速剪刀差、3-低资金空转、4-正常cpi增速和 _**5-正常夏普比率的股市也是一个不可分割的整体** _
。
**从融资市到投资市**
当特殊资金池存在时，政府投资会对民间投资有一定的挤出效应，这时候需要股市站出来股市支持实体经济，因此， _**融资市是一个不得已的选择** _ 。
换言之， _**股市融资市也是高固定收益资金池的特殊映射** _ 。 此外，很多人还搞错了 _**小票集体高估值** _
的核心原因，事实上，也是因为那个资金池。 如果政府想要通过股市来支持实体经济，它只能容忍一些行为（ _ps：表现为劣币驱逐良币_
），让小票高估值，否则，IPO发不出去，民企更缺钱。 最近，监管层有很多动作，譬如，要“严厉打击造假”，要“建设以投资者为本的资本市场”等等，很多投资者
_**将信将疑** _ 。 那么，怎么确认这是否是一次巨大的转向呢？还是要 _**回归制度的本源：** _ 那个 _**高固定收益的资金池** _
到底在不在了？ 如果在，这就不是一个巨大转向，股市还要当那个 _**剩余提供者** _ ；如果不在，那就是一个巨大转向，股市即将成为
_**剩余索取者** _ 。 那么，为什么说股市会成为剩余索取者呢？一个正常的系统一定要有一块 _**夏普比率适中的高收益资产** _ _**，** _
否则，社保以及保险这类金融机构无法平衡资金的资产负债之间的息差。 之前高固定收益的资金池承担了这个角色，相应的，它也是一个 _**剩余索取者** _ 。
随着特殊资金池退出历史舞台，a股的核心资产（ _ps：沪深300指数_ ）不得不顶上去， _**角色也将从剩余提供者转变为剩余索取者** _ 。
无论是社保，还是保险，他们的负债本质上是国家负债， _**一旦沪深300指数成为主要的高收益资产** _
，它的夏普比率就变成极其重要的一个变量，无论是财政政策，还是货币政策，都会围绕这个主要的中轴去打。
一旦高收益资产池的规模下降到某个阈值，从融资市切换到投资市，几乎成为一个必然。融资市相关的那些配套，也将成为历史，IPO排队的现象也会莫名其妙地消失了。
**结束语**
近期，有两方面的现象在不断地向我们提示时代的变化，一个是政府管理层面密集地发声： _ 1、引导中央企业负责人更加关注、 _ _
**更加重视所控股上市公司的市场表现** _ _ ，及时运用市场化的增持、回购等手段来传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，来更好地回报投资者； _ _
2、全力维护资本市场稳定运行。坚持稳中求进、以进促稳，把资本市场稳定运行放在更加突出的位置，着力稳市场、稳信心。大力提升上市公司质量和投资价值，构建中国特色上市公司估值体系。深化投资端改革，加大中长期资金入市力度，促进投融资动态平衡，
_ _ **不断增强股市内在稳定性** _ _ 。积极培育健康的资本市场文化。 _ 另一方面， 市场风格也发生了显著的变化：
随着金融供给侧改革的推进， 金融强国和中国特色现代金融体系的建设，a股的奇异性将逐步消失，那些诡异的现象将不复存在，旧的投资经验将不再适用。
炒小炒烂的现象将大大降低，常识即将回归， _**价值投资也会回来的** _ 。
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 迎接投资范式的巨变
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本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型
这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2300字 _ ****
**引子**
较长时间以来，a股的表现和其他主要经济体的表现很不一样， _**属于全球资本市场的奇异值** _ 。
然而，无论a股再怎么奇异，它也是股票市场，一定是某个基础制度上的奇异，导致了a股的奇异。 在《 [ 迎接投资范式的巨变
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》一文中，我们直接给了一个答案： _**那就是国内有全球独一无二的高固定收益资金池** _ 。
这篇文章将讨论这个资金池如何扭曲资本市场，以及消解这个资金池的影响。
**货币政策传导效率的奇异性**
如果在一个金融体系内有一个庞大的 _**高固定收益资金池** _ ，那么，货币政策的传导效率一定是存在很大问题的：
_**M2的扩张不会迅速地转化为M1的扩张，相反，货币宽松会被截留一部分。** _
如上图所示，这就好比，“ 股市 +实体经济 ”同货币宽松之间存在一个“隐形的大坝”，明明M2增速还可以，但是，M1增速不给力、股市和经济也表现萎靡。
这个“隐形大坝”严重阻碍了货币政策向下游的传导，M2和M1增速的剪刀差越来越大。
于是，我们就有了上图的分类：
_**1、奇异模式：存在特殊资金池扭曲，货币政策传导效率低；** _
_**2、普通模式：不存在特殊资金池扭曲，货币政策传导效率正常；** _
很长一段时间内，a股处于奇异模式，更早之前我们还有一块更大的资金池—— _**刚兑的高收益理财。** _
随着金融供给侧改革的推进，这个资金池逐步萎缩，目前，整个系统已经转变到临门一脚的阶段了。
**扭曲在货币供需曲线上的体现**
站在货币供需曲线的角度上来看，这种扭曲主要体现为 _**货币需求曲线的陡峭化** _ ：
如上图所示，当货币需求曲线很陡峭时，货币宽松（ _ps:MS1移动至MS2_ ）会更多地体现为长债利率的下行，即R1下行至R2 （
_ps:有人称之为资金空转_ ） ，较少地体现为M1增速的提高，即Q1升至Q2（ _ps：也可以映射为沪深300指数的上涨_ ）。
由于M1增速和cpi同比增速高度相关，所以，这个机制会系统性地制造低通胀：
于是，我们就发现：1-高固定收益资金池、2-较大的M2和M1增速剪刀差、3-资金空转、4-低cpi增速和
_**5-夏普比率极低的股市是一个不可分割的整体** _ 。 那么，其他国家的股市有什么不同呢？他们没有特殊资金池的扭曲，
_**货币需求曲线较为平坦，货币政策的转化效率较高** _ 。
如上图所示，我们需要把其他国家的货币需求曲线 _**逆时针旋转** _ ，在新的需求曲线下， 货币宽松（ _ps:MS1移动至MS2_ ）会更多地
体现为M1增速的提高，即Q1升至Q2（ _ps：这些普通国家，会有普通的cpi增速_ ），较少地 体现为长债利率的下行，即R1下行至R2（
_ps:这些普通国家不会有那么多的资金空转_ ）。 于是，我们发现：
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**从融资市到投资市**
当特殊资金池存在时，政府投资会对民间投资有一定的挤出效应，这时候需要股市站出来股市支持实体经济，因此， _**融资市是一个不得已的选择** _ 。
换言之， _**股市融资市也是高固定收益资金池的特殊映射** _ 。 此外，很多人还搞错了 _**小票集体高估值** _
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_**将信将疑** _ 。 那么，怎么确认这是否是一次巨大的转向呢？还是要 _**回归制度的本源：** _ 那个 _**高固定收益的资金池** _
到底在不在了？ 如果在，这就不是一个巨大转向，股市还要当那个 _**剩余提供者** _ ；如果不在，那就是一个巨大转向，股市即将成为
_**剩余索取者** _ 。 那么，为什么说股市会成为剩余索取者呢？一个正常的系统一定要有一块 _**夏普比率适中的高收益资产** _ _**，** _
否则，社保以及保险这类金融机构无法平衡资金的资产负债之间的息差。 之前高固定收益的资金池承担了这个角色，相应的，它也是一个 _**剩余索取者** _ 。
随着特殊资金池退出历史舞台，a股的核心资产（ _ps：沪深300指数_ ）不得不顶上去， _**角色也将从剩余提供者转变为剩余索取者** _ 。
无论是社保，还是保险，他们的负债本质上是国家负债， _**一旦沪深300指数成为主要的高收益资产** _
，它的夏普比率就变成极其重要的一个变量，无论是财政政策，还是货币政策，都会围绕这个主要的中轴去打。
一旦高收益资产池的规模下降到某个阈值，从融资市切换到投资市，几乎成为一个必然。融资市相关的那些配套，也将成为历史，IPO排队的现象也会莫名其妙地消失了。
**结束语**
近期，有两方面的现象在不断地向我们提示时代的变化，一个是政府管理层面密集地发声： _ 1、引导中央企业负责人更加关注、 _ _
**更加重视所控股上市公司的市场表现** _ _ ，及时运用市场化的增持、回购等手段来传递信心、稳定预期，加大现金分红力度，来更好地回报投资者； _ _
2、全力维护资本市场稳定运行。坚持稳中求进、以进促稳，把资本市场稳定运行放在更加突出的位置，着力稳市场、稳信心。大力提升上市公司质量和投资价值，构建中国特色上市公司估值体系。深化投资端改革，加大中长期资金入市力度，促进投融资动态平衡，
_ _ **不断增强股市内在稳定性** _ _ 。积极培育健康的资本市场文化。 _ 另一方面， 市场风格也发生了显著的变化：
随着金融供给侧改革的推进， 金融强国和中国特色现代金融体系的建设，a股的奇异性将逐步消失，那些诡异的现象将不复存在，旧的投资经验将不再适用。
炒小炒烂的现象将大大降低，常识即将回归， _**价值投资也会回来的** _ 。
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 迎接投资范式的巨变
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