# 关于中性策略的资金池本质
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
__ _ _ _ _
** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2600字 _ ****
**关于资金池的基本原理**
2024年伊始，股票市场剧烈波动，折腾了接近一个半月。
这个现象背后有两类关键产品： _** 雪球产品和券商DMA ** _ 。他们有一个共同特征： _** 中性策略 ** _ 。
事后来看，这次风波特别像一次 _** 资金池崩溃 ** _ 。在一个资金池的生命周期里，有两个典型的阶段：
_** 1、扩张阶段 ** _ 由于对应标的展现出“ 高收益 +低 波动 ”的特征，资金池快速扩张；快速扩张的资金池又反过来维护了 “ 高收益
+低 波动 ” 的特征；系统处于正向循环的阶段。
_** 2、崩溃阶段 ** _ 资金池扩张至极限，正向循环无法维持，系统出现挤兑， _** 资金池走向崩溃，尾部风险迅速释放 ** _ 。
事实上，资金池的形式变化多端，它既可以是银行，也可以是保险，还可以是p2p以及形形色色的卡。 其关键特征值有两个： _**
一、政府是否兜底潜在的尾部风险；二、监管是否压制该资金池的扩张 ** _ 。 银行存款和保单是典型的有政府兜底的合约，因此，这两类资金池的尾部风险是
_** 有更大 ** _ _** 的池子背书的 ** _ 。除此之外，背书的力度越来越弱，甚至监管要限制他们。 _** ** _
**中性策略背后的资金池**
那么，中性策略又和资金池 有什么关系呢 ？我们先考察一下什么叫 _** 中性策略 ** _ 。
假设一个投资者持有了Q规模的300ETF，然后，他再开风险敞口为Q的IF空单，于是，他就制作了一个 _** 中性的组合（ **
ps：现实中的中性策略往往不会完美对冲 ** ） ** _ 。
那么，他制作这样的组合有什么意义呢？ _** 如果IF的基差为正，该投资者就能以持有到期的方式来挣基差 ** _ 。
那么，为什么他的交易对手愿意和他签署正基差合约呢？ _** 因为市场处于多头市场，他的对手盘又想以小博大 ** _ 。
不难发现，要理解中性策略的本质，不能仅仅拘泥于中性策略本身，还要看它的对手盘和整个大环境：
_** 1、存在高风险投资者，想要借钱做多； ** _
_** 2、整个大环境是多头环境； ** _
_** 3、中性策略就是那个出资方； ** _
搞清楚这一点之后，我们就找到了一个新的比喻—— _** 配资炒股 ** _ 。借助这根拐棍，我们发现， _**
中性策略类似于配资的出借方，期货裸多头类似于配资的借入方 ** _ 。
站在微观层面来看，中性策略对系统的影响似乎是中性的，毕竟他们只是想来赚点票息；但是，从宏观层面来看，中性策略对系统的影响肯定不是中性的。它会构造一个正反馈：
_** 中性策略资金池越大，股指表现越好，中性策略资金池就越大 ** _ 。
经历过2014-2015年的杠杆牛市，我们已经十分了然“配资”二字的份量了。
**错配模式vs匹配模式**
市场的伟大之处在于—— _** 无意识地实现了某种意图 ** _
。在这轮风波背后，有人专门搞了一大堆账户给别人提供“配资”服务么？没有！有人在刻意地构造资金池吗？没有！ _** 只是有一帮人想从股市赚稳定的固定收益罢了
** _ 。但是，市场就是能够让大家歪打正着，搞出一个庞大的资金池。 这也是金融监管最难的地方：监管像防贼一样防形形色色的 _** 野生资金池 **
_ ，但是，这些资金池总能以出其不意的方式长起来， _** 因为这是一个复杂系统 ** _ 。 那么，“出其不意”的背后又有什么“意料之中”呢？
_** 风险错配！ ** _ 表面上看，监管不遗余力地搞 _** “投资者适当性管理” ** _ 是为 了保护低风险投资者。
实际情况是，他们是在防金融风险，大家都小看了“投资者适当性管理”对金融稳定的意义。
如上图所示，站在系统风险的角度来看，“匹配模式”的风险是有限的， _** 因为高风险投资者是有限的 ** _ ，所以，风险资产的价格没法无限膨胀。
但是，“错配模式”的风险是无限的， _** 因为低风险投资者是无限的 ** _ ， _** 低风险投资者给高风险投资者融资 ** _
这种模式会让风险资产价格无限膨胀。 理解了风险错配的本质之后，我们就能搞清楚一些金融风险是怎么来的了：譬如，在某种模式下， _**
开发商会不断地拿地预售直接跟购房者融资 ** _ ，雪球越滚越大，最后，资金池难以为继，尾部风险爆发。
事实上，各类资金池已经渗透到了我们生活的方方面面，每个人都可能经历理发卡违约、健身卡违约、共享单车卡违约、蛋糕卡违约等等， _** 这些都是mini的资金池
** _ ，只不过他们危害比较小罢了。 那么，为什么我们喜欢办卡呢？ _** 因为有折扣啊 ** _ 。 还是那句话， 我们图的是折扣 & 利息，
承担风险的则 是我们预存的本金 。
**中性策略资金池的灵活性**
事实上，中性策略资金池是一个高阶池子，它的高阶之处体现在它的 _** 灵活性 ** _ ，什么意思呢？ _** 它既可以支持做多，也可以支持做空
** _ 。
如上图所示，左右两种回路是对称的。当市场处于多头环境时，期货基差为正，【多现货+空期货】的微观回路会起作用，中性资金池在给多头源源不断地提供子弹。
相反，当市场处于空头环境时，期货基差为负，【多期货+空现货】的微观回路会起作用，中性资金池在给空头源源不断地提供子弹。
在快速下跌的过程中，多头有一种感觉： _** 买不完，根本买不完 ** _ 。那么，这么多卖单是从哪里来的呢？ _** 中性策略资金池在默默支持空头
** _ 。你们当然会觉得卖单铺天盖地。 我们都知道，量化策略的背后是机器，机器有很强的学习能力，不会跟你讲伦理。当支持空头挣钱时， _**
这些机器会一股脑地去支持空头 ** _ 。支持空头对不对呢？ _** 这是一个伦理问题，需要我们人类去解决 ** _ 。
有些做量化的朋友会争辩，我们只是在合理合法地进行套利啊。你们的确是在套利，但是，客观上也支持了做空的力量。
资金池的监管方以实际行动给了大家一个“标准”答案： _** 限制做空现货，切断了空头回路 ** _ 。
> _**究极问题都是伦理问题。** _
当空头被“断粮”之后，股市迎来了一波极其剧烈的 反弹，很多中性策略资金池因为 _** 风格暴露和杠杆问题 ** _ 大幅受损。然后，又是一波争论。
**结束语**
总的来说，中性策略的资金池是一种很特殊的资金池，它具备极强的灵活性，不管大家愿意不愿意承认， _** 它们已经深刻地影响了整个市场的生态 ** _ 。
什么叫对冲基金？这就是对冲基金，我们已经初步地感受到了他们的威力， _** 他们不是nobody，他们是somebody，他们能显著地放大趋势 ** _
。 当然，这篇文章的侧重点并不在于现象解读，以及背后的伦理争论，而是在于理论探索。
很多人会觉得金融这门学科很虚，学或者不学差异不大，甚至于很多基金经理都不是学经济、金融的，人家的学科背景往往是产业背景。
那么，金融这门学科到底是在瞎捣鼓啥呢？我个人认为， _** 资金池是一项极其重要议题 ** _ 。
> _**甚至于，资金池才是真正的理论抓手。** _
现实生活中，金融主要涉及了两类议题： _** 1、构建什么形式的资金池来融资和分配收益；2、政府如何监管这些资金池。 ** _
它的难点有两方面，一是复杂系统所带来的技术问题；二是背后的伦理问题。
回到2024年初的股市风波，如果仅仅站在收益或者挣钱的角度，我们会被各种金融工具搞晕；但是，站在资金池的角度，一切就十分清晰：
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 价值投资的回归——建设以投资者为本的资本市场
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490093&idx=1&sn=b9eb4e1754bb976eceb6fe67e20cc58c&chksm=f9aae418cedd6d0e419d54b112529525f98db9c3f50c94520858280d9fd58cef9173d52ddcda&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 迎接投资范式的巨变
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490079&idx=1&sn=60c1fdbd8dcf898ba1dbce39335a6e0b&chksm=f9aae42acedd6d3cee774cede5e072aa56f781569f948103cefc3cdc873912d2a1de90dba1a8&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 雪球产品的困境和黑暗森林法则
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490061&idx=1&sn=cb49234cd9785539dee0b0a665ecf174&chksm=f9aae438cedd6d2ea96fecbe58b5122f2dd2b5bc10bc3b3038c852f0f22b683c7d2e03a00dae&scene=21#wechat_redirect)
_
End
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[ 沧海一土狗的知识星球 ]()
本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型
这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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** 文/沧海一土狗 ** _ ps：2600字 _ ****
**关于资金池的基本原理**
2024年伊始，股票市场剧烈波动，折腾了接近一个半月。
这个现象背后有两类关键产品： _** 雪球产品和券商DMA ** _ 。他们有一个共同特征： _** 中性策略 ** _ 。
事后来看，这次风波特别像一次 _** 资金池崩溃 ** _ 。在一个资金池的生命周期里，有两个典型的阶段：
_** 1、扩张阶段 ** _ 由于对应标的展现出“ 高收益 +低 波动 ”的特征，资金池快速扩张；快速扩张的资金池又反过来维护了 “ 高收益
+低 波动 ” 的特征；系统处于正向循环的阶段。
_** 2、崩溃阶段 ** _ 资金池扩张至极限，正向循环无法维持，系统出现挤兑， _** 资金池走向崩溃，尾部风险迅速释放 ** _ 。
事实上，资金池的形式变化多端，它既可以是银行，也可以是保险，还可以是p2p以及形形色色的卡。 其关键特征值有两个： _**
一、政府是否兜底潜在的尾部风险；二、监管是否压制该资金池的扩张 ** _ 。 银行存款和保单是典型的有政府兜底的合约，因此，这两类资金池的尾部风险是
_** 有更大 ** _ _** 的池子背书的 ** _ 。除此之外，背书的力度越来越弱，甚至监管要限制他们。 _** ** _
**中性策略背后的资金池**
那么，中性策略又和资金池 有什么关系呢 ？我们先考察一下什么叫 _** 中性策略 ** _ 。
假设一个投资者持有了Q规模的300ETF，然后，他再开风险敞口为Q的IF空单，于是，他就制作了一个 _** 中性的组合（ **
ps：现实中的中性策略往往不会完美对冲 ** ） ** _ 。
那么，他制作这样的组合有什么意义呢？ _** 如果IF的基差为正，该投资者就能以持有到期的方式来挣基差 ** _ 。
那么，为什么他的交易对手愿意和他签署正基差合约呢？ _** 因为市场处于多头市场，他的对手盘又想以小博大 ** _ 。
不难发现，要理解中性策略的本质，不能仅仅拘泥于中性策略本身，还要看它的对手盘和整个大环境：
_** 1、存在高风险投资者，想要借钱做多； ** _
_** 2、整个大环境是多头环境； ** _
_** 3、中性策略就是那个出资方； ** _
搞清楚这一点之后，我们就找到了一个新的比喻—— _** 配资炒股 ** _ 。借助这根拐棍，我们发现， _**
中性策略类似于配资的出借方，期货裸多头类似于配资的借入方 ** _ 。
站在微观层面来看，中性策略对系统的影响似乎是中性的，毕竟他们只是想来赚点票息；但是，从宏观层面来看，中性策略对系统的影响肯定不是中性的。它会构造一个正反馈：
_** 中性策略资金池越大，股指表现越好，中性策略资金池就越大 ** _ 。
经历过2014-2015年的杠杆牛市，我们已经十分了然“配资”二字的份量了。
**错配模式vs匹配模式**
市场的伟大之处在于—— _** 无意识地实现了某种意图 ** _
。在这轮风波背后，有人专门搞了一大堆账户给别人提供“配资”服务么？没有！有人在刻意地构造资金池吗？没有！ _** 只是有一帮人想从股市赚稳定的固定收益罢了
** _ 。但是，市场就是能够让大家歪打正着，搞出一个庞大的资金池。 这也是金融监管最难的地方：监管像防贼一样防形形色色的 _** 野生资金池 **
_ ，但是，这些资金池总能以出其不意的方式长起来， _** 因为这是一个复杂系统 ** _ 。 那么，“出其不意”的背后又有什么“意料之中”呢？
_** 风险错配！ ** _ 表面上看，监管不遗余力地搞 _** “投资者适当性管理” ** _ 是为 了保护低风险投资者。
实际情况是，他们是在防金融风险，大家都小看了“投资者适当性管理”对金融稳定的意义。
如上图所示，站在系统风险的角度来看，“匹配模式”的风险是有限的， _** 因为高风险投资者是有限的 ** _ ，所以，风险资产的价格没法无限膨胀。
但是，“错配模式”的风险是无限的， _** 因为低风险投资者是无限的 ** _ ， _** 低风险投资者给高风险投资者融资 ** _
这种模式会让风险资产价格无限膨胀。 理解了风险错配的本质之后，我们就能搞清楚一些金融风险是怎么来的了：譬如，在某种模式下， _**
开发商会不断地拿地预售直接跟购房者融资 ** _ ，雪球越滚越大，最后，资金池难以为继，尾部风险爆发。
事实上，各类资金池已经渗透到了我们生活的方方面面，每个人都可能经历理发卡违约、健身卡违约、共享单车卡违约、蛋糕卡违约等等， _** 这些都是mini的资金池
** _ ，只不过他们危害比较小罢了。 那么，为什么我们喜欢办卡呢？ _** 因为有折扣啊 ** _ 。 还是那句话， 我们图的是折扣 & 利息，
承担风险的则 是我们预存的本金 。
**中性策略资金池的灵活性**
事实上，中性策略资金池是一个高阶池子，它的高阶之处体现在它的 _** 灵活性 ** _ ，什么意思呢？ _** 它既可以支持做多，也可以支持做空
** _ 。
如上图所示，左右两种回路是对称的。当市场处于多头环境时，期货基差为正，【多现货+空期货】的微观回路会起作用，中性资金池在给多头源源不断地提供子弹。
相反，当市场处于空头环境时，期货基差为负，【多期货+空现货】的微观回路会起作用，中性资金池在给空头源源不断地提供子弹。
在快速下跌的过程中，多头有一种感觉： _** 买不完，根本买不完 ** _ 。那么，这么多卖单是从哪里来的呢？ _** 中性策略资金池在默默支持空头
** _ 。你们当然会觉得卖单铺天盖地。 我们都知道，量化策略的背后是机器，机器有很强的学习能力，不会跟你讲伦理。当支持空头挣钱时， _**
这些机器会一股脑地去支持空头 ** _ 。支持空头对不对呢？ _** 这是一个伦理问题，需要我们人类去解决 ** _ 。
有些做量化的朋友会争辩，我们只是在合理合法地进行套利啊。你们的确是在套利，但是，客观上也支持了做空的力量。
资金池的监管方以实际行动给了大家一个“标准”答案： _** 限制做空现货，切断了空头回路 ** _ 。
> _**究极问题都是伦理问题。** _
当空头被“断粮”之后，股市迎来了一波极其剧烈的 反弹，很多中性策略资金池因为 _** 风格暴露和杠杆问题 ** _ 大幅受损。然后，又是一波争论。
**结束语**
总的来说，中性策略的资金池是一种很特殊的资金池，它具备极强的灵活性，不管大家愿意不愿意承认， _** 它们已经深刻地影响了整个市场的生态 ** _ 。
什么叫对冲基金？这就是对冲基金，我们已经初步地感受到了他们的威力， _** 他们不是nobody，他们是somebody，他们能显著地放大趋势 ** _
。 当然，这篇文章的侧重点并不在于现象解读，以及背后的伦理争论，而是在于理论探索。
很多人会觉得金融这门学科很虚，学或者不学差异不大，甚至于很多基金经理都不是学经济、金融的，人家的学科背景往往是产业背景。
那么，金融这门学科到底是在瞎捣鼓啥呢？我个人认为， _** 资金池是一项极其重要议题 ** _ 。
> _**甚至于，资金池才是真正的理论抓手。** _
现实生活中，金融主要涉及了两类议题： _** 1、构建什么形式的资金池来融资和分配收益；2、政府如何监管这些资金池。 ** _
它的难点有两方面，一是复杂系统所带来的技术问题；二是背后的伦理问题。
回到2024年初的股市风波，如果仅仅站在收益或者挣钱的角度，我们会被各种金融工具搞晕；但是，站在资金池的角度，一切就十分清晰：
_ ps：数据来自wind，图片来自网络 _ _ [ 价值投资的回归——建设以投资者为本的资本市场
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_ _ [ 迎接投资范式的巨变
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490079&idx=1&sn=60c1fdbd8dcf898ba1dbce39335a6e0b&chksm=f9aae42acedd6d3cee774cede5e072aa56f781569f948103cefc3cdc873912d2a1de90dba1a8&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 雪球产品的困境和黑暗森林法则
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247490061&idx=1&sn=cb49234cd9785539dee0b0a665ecf174&chksm=f9aae438cedd6d2ea96fecbe58b5122f2dd2b5bc10bc3b3038c852f0f22b683c7d2e03a00dae&scene=21#wechat_redirect)
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