# 关于限制性利率和宽松预期的关系
原创 沧海一土狗 [ 沧海一土狗 ](javascript:void\(0\);)
__ _ _ _ _
** 文/沧海一土狗 ** _ ps：1800字 _ ****
**引子**
元旦过后，十年国债利率继续下行，实际有效突破了2.54%，创了近些年以来的新低。
今天十年国债利率继续向下，已经摸到了2.52%。
在前文《 [ 新一轮货币宽松已经开始，不要空T！
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489970&idx=1&sn=08c83b71a0e73f7f265c6be83beaee8d&chksm=f9aae787cedd6e919ba4a71a4491996bb556f779400c6286b8ac2ed0f21489b69dc6c4eb3e7e&scene=21#wechat_redirect)
》之中，我们给了一个解释： _** 这意味着极其强烈的宽松预期 ** _ 。 那么，为什么要这样解读呢？这篇文章我们将介绍 _** 限制性利率水平
** _ ，并用它来解答我们的疑惑。
**限制性利率水平**
在美联储的加息周期里，我们经常听到鲍威尔讲到一个词“限制性利率水平”，常用的句式是“目前的利率已经具备限制性，然后，xxxx”。
那么，什么是限制性利率水平呢？ _** 是指两年美债利率足够高，可以降低需求曲线扩张的速度 ** _ 。
当两年美债利率 足够高 时， 经济系统会给出形形色色的信号， 美联储 会根据这些信号调整自身策略，避免经济硬着陆。
如上图所示，2023年9月议息会议把两年美债利率推到了 _** 限制性水平 ** _ ， _** 美股开始承压 ** _
，于是，美联储在12月的议息会议上大幅修正了策略。
**限制性利率背后的原理**
那么，限制性利率背后的原理又是什么呢？ _** 是货币供给曲线和需求曲线的相互作用 ** _ 。 根据我们的定义，限制性利率指的是， _**
当核心利率R位于限制性区间时，要么需求曲线扩张速度放缓，要么需求曲线加速收缩 ** _ 。
事实上，美国2023年q4的场景是较为复杂的场景，需求曲线还在扩张，但是，核心利率进入限制性水平之后， _** 扩张速度逐步放缓 ** _
。于是，我们看到两年美债利率快速上升时，股债双杀。
虽然这个场景很复杂，但是，它十分经典。因为它展示了最本源的东西： _** 限制性利率最先影响的是需求曲线扩张的加速度，是个二阶场景 ** _ 。
上图是一阶情形，也是最容易理解的情形， _** 当核心利率处于限制性水平，需求曲线会惯性收缩 ** _ 。 在简单场景下，我们会观察到以下几个现象：
_** 1、核心利率保持不变，十年国债利率持续回落； ** _ _** 2、核心利率保持不变，期限利差持续收窄； ** _ _**
3、核心利率保持不变，股指持续回落； ** _
通过以上三个现象，我们很容易去判断一点：当下的核心利率是否处于限制性利率水平。
**当下经济的三个特征值**
_** 1、十年国债利率 ** _
如上图所示，十年国债利率持续回落， _** 暗示需求曲线惯性收缩 ** _ ，即R1收缩至R2。 _** 2、期限利差 ** _
根据上文，当期限利差处于 _** 下降通道或者较低水平 ** _ ，则意味着当下的核心利率水平处于限制性水平。
如上图所示，一方面，当下的期限利差没能摆脱下降通道；另一方面，当下的期限利差处于较低水平。 _** 3、沪深300指数 ** _
如上图所示，虽然沪深300指数已经见底，但是，反弹动能很弱。 _** 近期的反弹很可能来自于核心利率的回落 ** _ ，而不是需求曲线的扩张。
综合以上三点因素，2.47%的一年存单利率具备较强的限制性，我们很难期待这个核心利率水平能帮我们摆脱 _** 需求收缩惯性 ** _ 。
**货币宽松的助推作用**
分析到这里，我们就能get到“为什么十年国债利率回落代表了强烈的宽松预期”了， _**
一年存单利率必须大幅回落，直到限制性水平之下，才能遏制住需求曲线的收缩惯性 ** _ 。
如上图所示，我们所认为的基准情形为： _** 一年存单利率降低至2.0%，期限利差来到了50bp+，十年国债利率才有可能逐步企稳回升 ** _ 。
换言之，我们认为，2.0%的核心利率脱离了限制性利率的区间，开始对需求曲线形成了一定的支撑。 更进一步，我们会发现，
需求曲线如何摆脱【收缩惯性】取决于一年存单利率下降多少：
_** 1、如果一年存单利率降低至2.0%，需求曲线会以温和的速度摆脱【收缩惯性】； ** _
_** 2、如果一年存单利率降低至1.5%，需求曲线会以很快的速度摆脱【收缩惯性】； ** _
事实上，供给曲线和需求曲线的关系是动态的，也是路径依赖的。
等到货币宽松的油门把需求曲线推到一个较高的位置时，即便一年存单利率重新回到2.5%，也未必对需求曲线产生限制性。
**结束语**
综上所述，我们就能得出以下推论： _** 1、 两年美债利率是美国的核心利率，一年存单利率才是我们这个体系的核心利率； ** _ _** 2、
2.5%附近的核心利率太高了，十年国债利率亢奋的表现就是无声的抱怨； ** _ _** 3、 2.0%的核心利率有可能帮助需求曲线摆脱收缩惯性； **
_ _** 4、 显而易见，1.5%的核心利率是更为强劲的油门，一定能帮助需求曲线更快地摆脱收缩惯性，要不要踩这么重的油门，则取决于全年经济的总体安排；
** _ _** 5、 当一辆汽车处于爬坡阶段时，不踩油门，车速会自然降低，不要期待空档加速； ** _ _ ps：数据来自wind，图片来自网络 _
_ [ 新一轮货币宽松已经开始，不要空T！
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489970&idx=1&sn=08c83b71a0e73f7f265c6be83beaee8d&chksm=f9aae787cedd6e919ba4a71a4491996bb556f779400c6286b8ac2ed0f21489b69dc6c4eb3e7e&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 资本市场的宽松预期到底有多强？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489949&idx=1&sn=6a7846d0ca9a32c57f387a855a288bcd&chksm=f9aae7a8cedd6ebe7a1645e218ac38010e4a9f5bd63b52520cee8f76b7c4a8a22034ddd06b4d&scene=21#wechat_redirect)
_
End
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[ 沧海一土狗的知识星球 ]()
本号唯一的知识星球号 定位：升级认知框架的思维实验室 星球的主体是一系列具备一致性的模型 星主每天会通过增量讯息和市场反馈检验模型
这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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** 文/沧海一土狗 ** _ ps：1800字 _ ****
**引子**
元旦过后，十年国债利率继续下行，实际有效突破了2.54%，创了近些年以来的新低。
今天十年国债利率继续向下，已经摸到了2.52%。
在前文《 [ 新一轮货币宽松已经开始，不要空T！
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489970&idx=1&sn=08c83b71a0e73f7f265c6be83beaee8d&chksm=f9aae787cedd6e919ba4a71a4491996bb556f779400c6286b8ac2ed0f21489b69dc6c4eb3e7e&scene=21#wechat_redirect)
》之中，我们给了一个解释： _** 这意味着极其强烈的宽松预期 ** _ 。 那么，为什么要这样解读呢？这篇文章我们将介绍 _** 限制性利率水平
** _ ，并用它来解答我们的疑惑。
**限制性利率水平**
在美联储的加息周期里，我们经常听到鲍威尔讲到一个词“限制性利率水平”，常用的句式是“目前的利率已经具备限制性，然后，xxxx”。
那么，什么是限制性利率水平呢？ _** 是指两年美债利率足够高，可以降低需求曲线扩张的速度 ** _ 。
当两年美债利率 足够高 时， 经济系统会给出形形色色的信号， 美联储 会根据这些信号调整自身策略，避免经济硬着陆。
如上图所示，2023年9月议息会议把两年美债利率推到了 _** 限制性水平 ** _ ， _** 美股开始承压 ** _
，于是，美联储在12月的议息会议上大幅修正了策略。
**限制性利率背后的原理**
那么，限制性利率背后的原理又是什么呢？ _** 是货币供给曲线和需求曲线的相互作用 ** _ 。 根据我们的定义，限制性利率指的是， _**
当核心利率R位于限制性区间时，要么需求曲线扩张速度放缓，要么需求曲线加速收缩 ** _ 。
事实上，美国2023年q4的场景是较为复杂的场景，需求曲线还在扩张，但是，核心利率进入限制性水平之后， _** 扩张速度逐步放缓 ** _
。于是，我们看到两年美债利率快速上升时，股债双杀。
虽然这个场景很复杂，但是，它十分经典。因为它展示了最本源的东西： _** 限制性利率最先影响的是需求曲线扩张的加速度，是个二阶场景 ** _ 。
上图是一阶情形，也是最容易理解的情形， _** 当核心利率处于限制性水平，需求曲线会惯性收缩 ** _ 。 在简单场景下，我们会观察到以下几个现象：
_** 1、核心利率保持不变，十年国债利率持续回落； ** _ _** 2、核心利率保持不变，期限利差持续收窄； ** _ _**
3、核心利率保持不变，股指持续回落； ** _
通过以上三个现象，我们很容易去判断一点：当下的核心利率是否处于限制性利率水平。
**当下经济的三个特征值**
_** 1、十年国债利率 ** _
如上图所示，十年国债利率持续回落， _** 暗示需求曲线惯性收缩 ** _ ，即R1收缩至R2。 _** 2、期限利差 ** _
根据上文，当期限利差处于 _** 下降通道或者较低水平 ** _ ，则意味着当下的核心利率水平处于限制性水平。
如上图所示，一方面，当下的期限利差没能摆脱下降通道；另一方面，当下的期限利差处于较低水平。 _** 3、沪深300指数 ** _
如上图所示，虽然沪深300指数已经见底，但是，反弹动能很弱。 _** 近期的反弹很可能来自于核心利率的回落 ** _ ，而不是需求曲线的扩张。
综合以上三点因素，2.47%的一年存单利率具备较强的限制性，我们很难期待这个核心利率水平能帮我们摆脱 _** 需求收缩惯性 ** _ 。
**货币宽松的助推作用**
分析到这里，我们就能get到“为什么十年国债利率回落代表了强烈的宽松预期”了， _**
一年存单利率必须大幅回落，直到限制性水平之下，才能遏制住需求曲线的收缩惯性 ** _ 。
如上图所示，我们所认为的基准情形为： _** 一年存单利率降低至2.0%，期限利差来到了50bp+，十年国债利率才有可能逐步企稳回升 ** _ 。
换言之，我们认为，2.0%的核心利率脱离了限制性利率的区间，开始对需求曲线形成了一定的支撑。 更进一步，我们会发现，
需求曲线如何摆脱【收缩惯性】取决于一年存单利率下降多少：
_** 1、如果一年存单利率降低至2.0%，需求曲线会以温和的速度摆脱【收缩惯性】； ** _
_** 2、如果一年存单利率降低至1.5%，需求曲线会以很快的速度摆脱【收缩惯性】； ** _
事实上，供给曲线和需求曲线的关系是动态的，也是路径依赖的。
等到货币宽松的油门把需求曲线推到一个较高的位置时，即便一年存单利率重新回到2.5%，也未必对需求曲线产生限制性。
**结束语**
综上所述，我们就能得出以下推论： _** 1、 两年美债利率是美国的核心利率，一年存单利率才是我们这个体系的核心利率； ** _ _** 2、
2.5%附近的核心利率太高了，十年国债利率亢奋的表现就是无声的抱怨； ** _ _** 3、 2.0%的核心利率有可能帮助需求曲线摆脱收缩惯性； **
_ _** 4、 显而易见，1.5%的核心利率是更为强劲的油门，一定能帮助需求曲线更快地摆脱收缩惯性，要不要踩这么重的油门，则取决于全年经济的总体安排；
** _ _** 5、 当一辆汽车处于爬坡阶段时，不踩油门，车速会自然降低，不要期待空档加速； ** _ _ ps：数据来自wind，图片来自网络 _
_ [ 新一轮货币宽松已经开始，不要空T！
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489970&idx=1&sn=08c83b71a0e73f7f265c6be83beaee8d&chksm=f9aae787cedd6e919ba4a71a4491996bb556f779400c6286b8ac2ed0f21489b69dc6c4eb3e7e&scene=21#wechat_redirect)
_ _ [ 资本市场的宽松预期到底有多强？
](http://mp.weixin.qq.com/s?__biz=MzUxNjE1NjI1MA==&mid=2247489949&idx=1&sn=6a7846d0ca9a32c57f387a855a288bcd&chksm=f9aae7a8cedd6ebe7a1645e218ac38010e4a9f5bd63b52520cee8f76b7c4a8a22034ddd06b4d&scene=21#wechat_redirect)
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这个检验过程就是每日的股市和债市复盘 因此，这一系列模型也是动态升级的 此外，星球里还有对重要的现象或事件的点评 以及一些跟公众号内容不同的随笔
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